长江宏观·赵伟 | 利率债收益率整体下行，转债指数上涨——流动性及债市周跟踪第57期

报告摘要
市场回顾：货币市场利率大幅回落，利率债收益率整体下行，转债指数上涨
【利率】货币市场利率大幅回落，利率债收益率整体下行。上周，SHIBOR隔夜和3个月利率报于1.06%和2.61%，分别较前周回落32BP和10BP；10年期国债和国开债收益率分别为3.17%和3.56%，均较前周下行5BP。
【转债】转债指数上涨，权益指数涨幅大于转债。上周，中证转债指数、上证综指分别上涨0.68%、1.08%。166只转债参与交易，138只上涨，28只下跌
债市策略：利率债利多因素增多，调整即是加仓良机；转债配置价值逐渐显现
利率债利多因素逐渐增多，调整即是加仓良机。伴随国内外宏观形势和市场变化，债市利多因素加速显现，经济基本面、信用环境、资金风险偏好等变化，及全球或开启降息、外资流入等，逐步有利于利率债，建议适时适当拉长久期。
转债配置价值逐渐显现，建议关注存量低价券和新券。近期转债市场跟随权益市场调整，防御性逐渐增强；转债市场价回落至110元附近、溢价率大幅压缩至19%附近，低价个券增多、风险收益性价比明显提升，攻守兼备特性凸显。

风险提示：
1. 海内外经济、政策显著变化；
2. 同业业务收缩过快、CPI快速上行。

报告正文
流动性回顾和展望
央行暂停公开市场操作，本周或小幅投放
央行暂停公开市场操作，本周或小幅投放。上周，央行暂停公开市场操作，逆回购到期3400亿元。本周将有2200亿元逆回购到期，考虑到财政缴税临近，央行或小幅投放。

货币市场利率大幅回落，本周或涨跌互现
货币市场利率大幅回落，本周或涨跌互现。上周，R001和R007分别较前周回落42BP和55BP至1.13%和2.11%；SHIBOR隔夜和3个月利率分别报于1.06%和2.61%，分别较前周回落32BP和10BP。随着财政缴税逐渐临近，货币市场利率或涨跌互现。

债市观察与策略
利率债发行规模回落，收益率整体下行
利率债发行规模回落。上周，利率债总计发行2032亿元，较前周减少1946亿元；净融资1795亿元，较前周减少703亿元。其中，国债发行1062亿元，较前周增加962亿元；政策性银行债发行707亿元，较前周减少117亿元；地方政府债发行263亿元，较前周减少2791亿元；国债和政策性银行债净融资分别为962亿元和707亿元。

国开债中标利率整体下行。上周，共招标3只国债和14只政策性银行债。其中，7月4日招标5年期和10年期国开债各1只，中标利率分别较前周下行11BP和9BP。

利率债收益率整体下行，期限利差走势分化。上周，10年期国债和国开债收益率分别为3.17%和3.56%，均较前周下行5BP；10年期与1年期国债期限利差较前周收窄1BP至57BP，10年期与1年期国开债期限利差较前周走阔1BP至89BP。具体来看，周一到周四，债市走强，主要受货币宽松和经济下行预期驱动，以及流动性的配合；周五债市出现调整，或与长端收益率单边下行带来的调整压力，及风险偏好缓和等有关。

转债预案较前周持平，转债和权益均上涨
上周，转债发行相较前周基本持平，7家公司发行预案获董事会通过。截至2019年7月5日，共计184家公司的转债预案已获股东大会通过，涉及的发行规模约3500亿元；11家公司的预案已获证监会核准，涉及发行规模约670亿元。上周，共计16家公司公布转债预案进度（不含延长有效期、修订规模等）；其中，发布董事会预案的7家，发行规模约47亿元；4家公司获股东大会通过，发行规模约63亿元。

转债指数和权益指数均小幅上涨。上周，中证转债指数收于318.96点，上涨0.68%；上证综指收于3011.06点，上涨1.08%，创业板指收于1547.74点，上涨2.40%。成交额方面，上周，中证转债指数成交额387亿元，相较于前周增加130亿元，上证综指成交额达到10802亿元，相较于前周增加599亿元，创业板指成交额4468亿元，相较于前周增加11亿元。

申万行业中，大部分行业上涨。申万一级分类的28个行业中，25个行业上涨，3个行业下跌；其中，国防军工（6.24%）、家用电器（5.06%）、农林牧渔（3.85%）涨幅居前（跌幅较小），跌幅较大的行业分别是有色金属（-0.30%）、休闲服务（-0.07%）、银行（-0.01%）。

大部分转债上涨，中环、和而和蓝晓等新券的表现较好。除去停牌的转债，上周共有166只转债参与交易；其中，138只个券上涨，28只个券下跌。从涨跌幅来看，中环转债（13.11%）、和而转债(9.30%）、蓝晓转债（7.88%）涨幅居前，跌幅较大的转债分别为泰晶转债（-16.56%）、广电转债（-8.72%）、安井转债（-2.71%）。从成交额来看，上周流动性较好的是联泰转债（91亿元）、泰晶转债（36亿元）、海环转债（17亿元），流动性较差的为顾家转债（0.04亿元）、特一转债（0.05亿元）、新泉转债（0.05亿元）。

个券表现分化不明显，股债同涨的个券居多。上周，股性和债性转债的表现分化不明显。其中，110到120元平价区间的转债涨幅较大，涨幅均值为2.69%；转股溢价率小于0%的个券表现较好，涨幅均值为1.69%。YTM在-2%到0%之间的转债表现较好，涨幅均值约为0.92%。上周，股债同涨的个券较多，共计有117只；同涨个券的弹性均值约为0.90。股债同跌、债涨股跌的分别有18、19只。

转债的转股溢价率中枢小幅压缩，YTM均值小幅下降。上周，转债的整体转股溢价率均值从21.24%小幅压缩至19.40%；YTM均值小幅下降至0.8%。截至2019年7月5日，165只存量个券中，70-90、90-110平价区间个券较多，分别有49、68只，转股溢价率均值分别为26.1%、9.5%；平价在130以上的个券12只，溢价率均值为-1.6%。

利率债利多因素增多，转债配置价值逐渐显现
利率债利多因素逐渐增多，调整即是加仓良机。伴随国内外宏观形势和市场变化，债市利多因素加速显现，经济基本面、信用环境、资金风险偏好等变化，及全球或开启降息、外资流入等，逐步有利于利率债，建议适时适当拉长久期。
转债的配置价值逐渐显现，建议关注低价低溢价率个券、关注新券。4月以来，伴随权益市场调整，转债绝对价格大幅回落；截至2019年7月5日，转债市场价回落至110元附近，YTM约为0.8%，溢价率处于低位、约19%；低价、低溢价率个券显著增多。总体来看，转债的防御性凸显，风险收益比已明显提升，配置价值逐渐显现；建议精选低价低溢价率的个券、关注新券。

注释：
[1] 总理在第十三届夏季达沃斯论坛开幕式上的致辞http://www.gov.cn/premier/2019-07/03/content_5405783.htm
[2] 上市交易指公布上市交易的时间在上周。
[3]  弹性使用转债周度涨跌幅与正股周度涨跌幅比值估算；走平的转债计入上涨的样本。
【本文推送内容节选自长江研究已发布报告，报告原文请见2019年7月7日发布的研究报告《债市加速器？》】

研究报告信息
证券研究报告：债市加速器？
对外发布时间：2019年7月7日
报告发布机构：长江证券研究所
参与人员信息：
赵伟  SAC编号：S0490516050002  邮箱：zhaowei4@cjsc.com.cn
杨飞邮箱：yangfei3@cjsc.com.cn
代小笛邮箱：daixd@cjsc.com.cn

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团队介绍
赵伟首席宏观固收分析师
SAC编号：S0490516050002
邮箱：zhaowei4@cjsc.com.cn
徐骥宏观研究员
SAC编号：S0490518070010
邮箱：xuji@cjsc.com.cn
顾皓卿  宏观研究员
邮箱：guhq1@cjsc.com.cn
杨飞固收研究员
邮箱：yangfei3@cjsc.com.cn
张蓉蓉  宏观研究员
邮箱：zhangrr@cjsc.com.cn
代小笛固收研究员
邮箱：daixd@cjsc.com.cn

评级说明及声明
评级说明
行业评级：报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。

公司评级：报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5% ；无投资评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。

相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准。

重要声明
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