期权漫谈：敏感性参数下的期权策略

敏感性参数是期权衍生品特有的属性，它从定量角度解释了各个定价因素对期权价格的影响程度，在期权交易中发挥着重要作用。本文在介绍敏感性参数的前提下，解释了如何从敏感性参数角度理解期权交易策略，并讨论了如何利用敏感性参数构建组合策略。

敏感性参数的作用

由期权定价理论可知，标的资产价格、执行价格、距离到期时间、波动率和无风险利率是影响期权价格的五个影响因素。这几个因素到底在多大程度上影响期权价格呢？这需要借助敏感性参数来分析，每一个定价因素都有相对应的敏感性参数。

表为期权敏感性参数

通俗讲，敏感性参数告诉我们，定价因素每变动一个单位，期权价格会变动几个单位。以Delta为例，若Delta=0.4，这表示标的资产价格每变动1个单位，期权价格将变动0.4个单位。可以说，敏感性参数可以精确地告诉我们期权价格的变动规律。

需要注意的是，敏感性参数并非一成不变，它们会随着市场状况的变化而不断变化。换言之，定价因素在不同的市场状况下，对期权价格的影响程度不同，这是定量分析与定性分析的核心区别。

定量理解期权交易

当交易者面对复杂期权投资组合时，往往很难厘清策略盈亏状况，此时通过计算总体敏感性参数，可以了解各种市场变化下的策略表现。例如，某投资组合的Delta=1.5、Theta=-0.3、Vega=4.2，这表明由Delta=1.5可知，该投资组合的价值与标的资产价格波动成正比。当标的资产价格上涨（下跌）1个单位时，投资组合价值上涨（下跌）1.5个单位价值，这种特性被称为Long Delta，反之为Short Delta。

由Theta=-0.3可知，该投资组合的价值与距离到期时间成反比。每经过一天，投资组合价值即减少0.3个单位价值，这种特性被称为Short Theta，反之为Long Theta。

由Vega=4.2可知，该投资组合的价值与波动率成正比。当波动率上涨（下跌）1个单位时，投资组合价值上涨（下跌）4.2个单位价值，这种特性被称为Long Vega，反之为Short Vega。

值得注意的是，有一种特殊的敏感性参数交易特征，即组合参数为零的情况，称为Neutral（中性）状态。以Delta=0为例，即Delta Neutral状态，这表明组合价值不受标的资产价格波动的影响，此时组合价值只会因为波动率和时间的变化而改变，免去了投资者研判行情的苦恼。然而，Theta=0表明组合价值不受时间流逝的影响，这使得投资者不必因为时间价值衰减而造成心理压力。由此可见，Neutral状态使投资者免受某一定价因素的影响，降低了投资难度。

表为不同状态下的敏感性参数交易特征

很显然，我们只要知道各个敏感性参数的大小，便可以了解策略组合在市场变化时的价值表现。对敏感性参数运用最为频繁的便是期权做市商，做市商每天主动或被动地建立大量头寸，而通过敏感性参数了解价值变化成为做市商每天最重要的工作。

构建策略的优势

利用敏感性参数构建交易策略的优势在于，可使交易策略的盈利来源更精确。举个例子，投资者观察到当前市场波动率很低，未来波动率会大概率走高，那么此时适宜构建Long Vega策略。相反，当预期未来波动率走低时，建立Short Vega策略更合理。

表为基本策略的敏感性参数交易特征

如果一个投资者既想赚取波动率下降的收益，又不想受标的资产价格波动的影响，那么需要投资者构建Short Vega策略的同时，再构建一个Delta Neutral策略。Short Vega方面，可通过卖出期权实现，但卖出期权带来了负值Delta（卖出看涨期权）或正值Delta（卖出看跌期权），所以若想Delta Neutral，可以通过交易标的资产完成。总之，为同时达到Short Vega和Short Theta的目的，需要构建包括标的资产和期权空头的组合策略，并随时调整标的资产数量，才能使组合一直保持Delta Neutral状态，这就是期权交易领域很有名的Delta中性交易法。

综合来看，任何复杂的交易策略都是由单一头寸组合而成的，对于打算构建敏感性参数特征组合交易的投资者来说，了解单一头寸策略的敏感性参数特征大有裨益。

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