【广发宏观】复盘12篇报告：年初以来的宏观图景

写在前面
宏观不能做成电视购物，我们不能用预设的结论强化逻辑，也不能用预设的逻辑强化结论。
宏观也不能做成财经鸡汤，我们不能在涨的时候谈制度红利，跌的时候谈杠杆悬崖。
宏观就是尽可能用做实验一样的严谨和务实，复原出经济中所有的专业细节，并找出其中对资产定价最有启发的线索。人的逻辑理性往往有限，但客观在那里的经验规律，会自有造化之术。
宏观对于投资的价值也毋庸置疑。任何一轮周期之后，如果我们把所有类型的指标都拎出来，你会发现与股指相关度最高的，一定是宏观类指标。
复盘一下我们去年底以来的12篇报告，从2018年12月5日的《峰回路转：2019年宏观展望》，到2019年3月31日的《再次提示工业价格可能的超预期》。
12篇报告从不同角度展示了当前宏观图景，比如从整体框架角度，股票市场机会一般在"衰退后期"和"复苏前期"；从海外角度，新兴市场进入美国紧缩周期结束后的“舒适区”；从财政角度，开年财政呈现“加力提效”特征；从价格角度，PPI与周期类资产的表现经验相关，PPI超预期对周期类资产的定价修复有指示意义。
3月份最受关注的几篇报告也都在里面。希望对于投资者理解当前和未来来说，它们能带来些许启发。
                                                                     ──郭磊于4月3日

【广发宏观郭磊】再次提示工业价格可能的超预期


PMI只是正常季节性；更值得提示的是3月同比指标出口、工业增加值、企业利润有较大概率也会反弹，这会形成2月数据偏低之后的一个预期差。
另一重要迹象是，出厂和购进价格指数继续大幅上行，我们继续提示PPI斜率和拐点上超预期的可能性。从经验上看，工业价格走势与周期类权益资产表现有相关性。

【广发宏观郭磊、盛旭】PPI走势的逻辑及资产定价意义



PPI上游集中、下游庞杂，其中上游对PPI综合影响较高。
年初以来上游价格明显上行，这意味着新涨价因素环比超预期，它可能会导致PPI超出单纯翘尾因素的决定框架。
一个值得关注的重要规律是PPI与周期类资产表现在经验上正相关。

【广发宏观郭磊】经济周期阶段与股票市场



从宏观逻辑看，经济哪个时段有利于权益投资表现？一般是“衰退后期”和“复苏前期”。

【广发宏观郭磊】宏观面的四个特征及资本市场映射


特征一：信用收缩见底，两个季度后经济企稳概率加大。
特征二：通缩压力低于预期，通胀压力暂未形成。
特征三：政策定调“在稳增长的基础上防风险”，结构调整压力降低。
特征四：中美贸易磋商有初步的积极信号出现。

【广发宏观邹文杰】利率交易逻辑：从Q1到Q3


一季度处于逆周期政策推动期，经济企稳预期初步形成，市场交易的是风险偏好，利率债承压；二季度处于政策验证期，转向交易基本面，经济继续放缓线索下利率存在一定预期差机会；三季度基本面趋稳，通胀中枢上升，大类资产转向再通胀交易，将整体不利于利率债。

【广发宏观张静静】美紧缩周期即将结束，有何影响？


美联储议息会议声明货币紧缩周期即将结束；且美联储为日后扩表、降息提供线索。新兴市场"紧箍咒"或已彻底解除。

【广发宏观张静静】美经济将令新兴市场进入“舒适区”


美国或已进入主动去库，2019年经济放缓为大概率。美联储货币政策已转向。新兴市场解除"紧箍咒"，进入"舒适区"。

【广发宏观贺骁束】下半年经济边际企稳的先导线索


我们前期判断经济后续边际企稳主要是三个角度：从信用周期角度，社融增速、信用利差企稳领先于经济企稳；库存周期角度，库存周期下行拐点领先于被动去库存拐点；货币周期角度，乘用车、地产销售大致距离M1经验底不远。

【广发宏观盛旭】宏观时滞：这一轮周期的同与不同


这轮政策时滞比以往周期更短，传导时滞也将更短，由此带来经济波动被相对熨平，在下行期呈现出“韧性”的特征。由于经济的韧性，年内经济下行幅度有限，回落时间也将更短。权益市场可能类似于2014-15年到2016-17年的切换，即前后两个半段。

【广发宏观周君芝】开年财政呈现“加力提效”特征


开年财政支出增速偏高，进度偏快，符合“加力提效”的特征。积极财政政策伴随着大力盘活和调用存量资金。
基建依然是财政支出主要方向之一，增速快于整体，其中交通运输类增速达55%。

【广发宏观郭磊】峰回，路转——2019年宏观经济展望


2018年中美名义增长周期背离，宏观面基本被三条线索主导：贸易摩擦、主动去杠杆、美国加息。这是一个“不可能三角”。
和2018年比，2019年将进入一个我们更熟悉、逻辑也更顺的情形，就是“经济退、政策进”。
从收益率周期看，权益市场收益率调整已经7个季度左右，距离历史底部极值点并不远。
2019年股市处于机会期的时段会比2018年多。
经济在中性情形下会回到6.3%左右，年中边际企稳。

【广发宏观郭磊】为什么我对未来10年的中国经济不悲观？


经济增长的第一阶段往往靠人口（低劳动力成本），第二阶段往往靠资本（高储蓄率、高投资率），第三阶段则往往靠R&D（工程师红利）。
当前中国的研发和创新整体反映的仍是50-70年代出生人群高等教育（比例很低）的成就；而下一波红利将来自于80-90一代成为研创主力人群。
10年之后中国会有超过2.5亿人口受过高等教育，他们带来的创新量级将极其可观。
从高等教育毛入学率看，日本、韩国与“中等收入陷阱”国家差别明显，中国比较可能的是复制前一路径。