易方达张清华：资产配置贡献率高，风格果敢——公募基金每周一基系列

分析师 / 李真（执业证书编号：S0890513110002）
研究助理 / 何姗
易方达丰和为易方达基金旗下的一只混合二级债基，成立于2016年11月23日，2018年年末机构投资者占比80.86%，截至2019年3月31日资产规模65.58亿元。业绩比较基准为：中债新综合指数收益率(全价)*80%+沪深300指数收益率*15%+金融机构人民币活期存款基准利率(税后)*5%。本基金投资于债券资产不低于基金资产的80%，投资于权益类资产不高于基金资产的20%。
基金经理张清华，任职于2010年9月21日，硕士，9年公募基金管理经验，历任晨星咨询数量分析师、中信证券研究员，现任易方达基金混合资产投资部总经理。现管理17只公募基金，规模合计262.62亿元，其中6只债基规模237.03亿元、11只混合型基金25.59亿元。管理的债基均为混合二级债基，整体收益获取能力较强，平均市场排名靠前。管理风格较为激进，以信用债、可转债投资为主，并部分配置股票，波动率及回撤处于同类基金中等水平。
收益角度看，产品成立以来历史业绩表现排名靠前，且收益弹性较强，风险管理角度看，易方达丰和回撤及波动率在同类（二级债基）基金中属于平均水平。综合看，夏普比率和卡玛比率在同类基金中排名靠前。基金经理的资产配置能力分析结果显示，其资产配置贡献率较高，胜率一般，表明基金经理能够抓住重要市场阶段，通过资产配置为组合提供较高贡献。从收益分解可以情况看出，基金的股票资本利得贡献较高，体现较好的权益管理能力，在债券投资中，基金对利率走势的把握较好，久期和杠杆配置能力较强，信用风险管控严格。
业绩表现优秀，收益弹性较强，风险控制能力位于市场平均水平
从易方达丰和的历史业绩看，从成立到19年4月底，两年多涨幅18.6%，超过业绩比较基准17.16%；年化收益7.7%，在同类基金中排名靠前。在17年股强债弱的市场下，基金收益率10.04%，在同类基金中排名靠前；18年债强股弱的市场下净值增长1.9%，在同类基金中排名居中；今年股债双牛的市场下收益率5.48%，处于同类基金中上水平。基金在股市上涨情形下收益明显高于同类基金，说明基金的收益弹性较强。产品风险方面，成立至今最大回撤3.2%，较大的2次回撤出现在18年1月、18年11月，均在股市大幅下跌的时点。年化波动率4.05%，在同类基金中属于平均水平，可以看出风险控制能力处于市场平均水平。从性价比的角度看，夏普比率1.35，卡玛比率2.28，位于同类基金前列。

基金经理资产配置贡献率较高
在我们的债基基金经理资产配置能力模型中，以基金季度持仓数据，从胜率和贡献度两个维度衡量资产配置能力，其中，权益/可转债胜率表示基金经理与权益/可转债市场涨跌同方向调仓的情况；择优胜率表示在权益和可转债中选择市场增/跌幅较大的进行更大幅度的加/减仓的情况；权益/可转债贡献率表示在权益/可转债市场涨/跌幅较大的季度以相比其他基金较大的幅度进行加/减仓的情况；择优配置贡献率表示在权益和可转债市场涨/跌幅之间差值绝对值较大的季度以相比其他基金较大的幅度进行加/减仓的情况。
模型运算结果显示，基金经理张清华的权益配置胜率为57%，权益贡献率为50%，略高于同类基金平均水平；可转债配置胜率为47%，可转债贡献率为51%，胜率一般但贡献度高于平均水平；择优配置胜率为11.9%，择优贡献率为53%，胜率较低但贡献率高于平均水平。可以看出，张清华的可转债和择优贡献率显著高于平均水平，说明基金经理操作果敢，善于把握关键时点进行各类资产配置。

收益分解：股票资本利得贡献较大
根据我们的收益分解模型，自16年以来基金平均年化利息收入为 4.31%，利息收益获取在债券基金中位于中等；债券收益方面平均年化收益为0.62%，债券收益获取在同类排名中等偏上，其中17年因配置可转债债券收益为负；股票方面平均年化收益为2.56%，股票收益获取排名靠前，其中17年年化收益接近10%，18年为-4%左右；费用方面年化在0.99%左右。

擅长久期管理，信用风险管控较严
我们进一步分析季度持仓。久期方面，根据基金半年报及年报中公布的利率敏感度分析数据，2017年二季度基金久期为0.87年，2017年四季度为1.65年，该年整体久期较短，这符合当年利率上行的市场行情；2018年二季度久期为1.83年，较前期略微提高，四季度升至3.38年，在利率持续下行的市场下依靠拉长久期获取收益。信用方面，根据基金半年报及年报中信用风险管理相关数据，基金投资于AAA信用债占投资信用债（除短融外）的比例维持在80%左右，且根据季报前五大持仓数据计算的基金平均主体评级均为AAA，说明基金在信用方面控制较为严格，不倾向于以信用下沉方式获取收益。这使基金在“去杠杆、控信贷”引发债市信用风险剧增、频频暴雷的局面下尽量避免踩雷。
从持仓分布来看，基金在2017Q4后投资整体较为分散，最大单券持仓比例不超过5%。基金以中票、短融、企业债等信用债、可转债、股票、政策银行债投资为主。信用债方面，企业债比例在17年的投资比例有所加大，17年底为36.44%， 18年上半年企业债比例降低，同时短融比例增大，18年下半年开始降低了短融占比，企业债和中票的投资比例均为40%左右，远大于其他标的。其中，企业债中以AAA城投为主。可转债方面，单只投资比例不高，基本在1.5%之内，2019Q1整体比例约10%，其他季度仅5%以内。可转债选择上集中于蓝筹转债，主题多为金融、钢铁等，风格较为稳健。股票方面，除2018Q2和2018Q4外，其他季度股票比例在15%-20%，投资比例较高。从具体持股看，基金风格偏大盘，持有“贵州茅台”、“海康威视”等大蓝筹。

杠杆管理能力较强
从杠杆比角度看，17年上半年基金杠杆比在1.12左右，17年下半年微降至1.07左右，整体的杠杆比水平较低，同期10年期与1年期国债利差由0.4%降至0.1%。18年四个季度杠杆比持续加大，至年底杠杆比达1.38，同期国债期限利差扩大，上半年为0.35%左右，下半年达0.6%。下降至也有所上升至1.4，二季度下降在1.15以下，下半年杠杆比持续提升，至17年底达1.35。19年一季度基金的杠杆比将至1.27，同期国债期限利差微增。整体来看，基金的杠杆控制能力较强，当长短期国债利差扩大时，基金往往加大杠杆进行套息操作，反之则降低杠杆。

市场展望观点后验
我们对从基金半年报及年报中的市场展望观点进行后验，可以看出基金经理除在17年报中对18年上半年债市看法有偏差外，其他观点与后市表现较为符合。