环保工程及服务：行业融资预期改善，关注商业模式通顺的运营资产

建议关注：1）运营类公司：国祯环保、瀚蓝环境、中金环境、东江环保；2）设备工程服务：龙马环卫、龙净环保、聚光科技；3）清洁能源：蓝焰控股

核心观点：去杠杆，关注资本金生成能力！

通读国务院举行政策例行会议内容，有3点与环保相关：1）专项债1.35万亿加快落实，投向中包含环保（数据显示上半年投入3673多亿），优先用于在建项目平稳建设。市政类的EPC业务项目落实和回款得到保障。2）企业融资担保基金，解决小企业融资担保缺乏的问题，缓解行业痛点（从长期看，2c2b的污水，固废，危废等是已经通顺的。纯生态类pfi还是要政策偿付能力背书），3）减税，研发费用加计75%扣除，有望改善企业业绩。结论：专项债直接利好市政EPC业务回款，而融资边际改善，付费模式通顺的污水，固废，危废等运营类优先受益。理由如下：1）商业模式通顺，易获取贷款。垃圾处理费按照当前政府付费标准分到每户月10~15元，污水费每户月12元，按月可支配收入3000元、每户2人劳动力算，占比0.37%~0.45%。2）没有资本金内生问题。前期项目有充足资产沉淀，不受去杠杆影响。

我们从2017年建立行业首个基于宏观的研究框架“剪刀差”体系以来，多次明确提出：从融资能力和财政支付两个痛点把握行业（其本质是订单落地），并关注行业格局变化，一场供给侧改革！

环保的投资逻辑链：行业政策－空间－订单－业绩。当前痛点在于订单落地到业绩转化的确定性，主要影响因素有3：1）项目质量，挂钩获取贷款能力。2）资本金产生能力。资本金需求扩大是去杠杆趋势下的必然，资本金产生看公司模式和能力。3）运营能力，挂钩长期份额竞争力。

从模式上可以把环保公司分为三种。1）投资驱动工程利润。2）投资驱动运营利润。3）提供设备工程服务。其中：模式2有运营资产积淀的公司。经营现金流持续累积，支持再投资实现内生成长！危废作为景气度不断提升的子行业，建议重点关注。模式3设备与解决方案公司。现金流的优劣代表了公司的议价能力。

风险提示：宏观经济下行，政策推广不及预期。
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