匿名人员
2018-9-25 00:32
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投资要点
财报整体延续靓丽。随着2016年房价大幅上涨时期项目步入结算周期，2018H1房企报表延续靓丽。2018H1上市房企整体营收同比增长24 3%，归母净利润同比增长41 .3%。考虑到结算滞后于销售，预计短期上市房企业绩仍将延续较好表现。从利润拆分来看，上半年归母净利润增速高于营收增速主要因：1）毛利率同比升2 7个百分点；2）非并表合作项目增多，投资净收益同比增长70%；3）公允价值变动损益同比增长43 3%。毛利率持续回升，业绩保障度高。2018年上半年上市房企整体毛利率
31 .6%，同比上升2 7个百分点，延续回升态势。考虑到2016年以来房价大幅上涨，预计短期主流房企毛利率有望持续小幅回升，但中长期来看，由于限价、土地成本高企、原材料价格上升等因素，开发商结算毛利率仍将承压。期末行业预收款2 4万亿，同比上升37%，为过去四季度营收总和的1 27 .5%，创近年新高，奠定未来业绩高增长基础。
销售延续增长，去化周期处于低位。在限价及融资渠道收紧的背景下，加速周转、加快销售回款成为众多房企最佳选择。2018H1上市房企销售商品、提供劳务收到的现金为1 2万亿，同比增长24 3%，较2017年全年增速提升7 8个百分点，高于同期全国商品房销售额增速(13 2%)。龙头房企依靠强大的运营能力和灵活的战略布局，持续扩大市场份额，2018年上半年TOPlO、TOP20、TOP50销售额市占率分别为29 g%、40 6%、58 .2%，较2017年末分别提升5 7%、8 1个和12 4个百分点。我们用存货重估市值（存货／（1-毛利率））减去预收款后除以过去四个季度的销售回款来衡量去化周期，期末行业整体去化周期1 95年，处于2009年以来低点。
新开工提速，净负债率小幅上升。销售持续高位叠加库存低位，房企拿地依旧相对进取，同时积极开工加快推货，开工提速叠加补库存导致房企现金流支出增加。2018上半年上市房企整体购买商品、接受劳务支付现金9090 5亿元，同比上升21 1%，但受资金面紧张影响，增速较2017年全年回落6 1个百分点；期末净负债率较期初上升7 1个百分点至1 05 8%。2018H1招保万金、华侨城五家龙头新增有息负债占A股上市房企的60 5%，较2016年(37 8%)大幅提升，优质信贷资源进一步向龙头房企集中。
投资策略：随着2016-2017年项目步入结算周期，预收款充足叠加毛利率提升，预计2018年房企业绩增速仍将维持高位。前8月百强房企销售额及销售面积同比增长42%和38%，依旧维持较高增速；万科最新专项债利率仅4 .05%，宝能系短期减持压力亦接近尾声，积极因素正逐步积累。中长期来看，板块调整充分已反映政策悲观预期，当前绝对估值及相对估值均处于历史低位，股息率亦具备吸引力，叠加即将到来的估值切换，中长期配置价值已经凸显。建议关注：1）低估值龙头保利、万科、金地、招商等；2）边际改善的二线阳光城、蓝光；3）布局核心城市的高成长新城、荣盛、阳光城等。
风险提示：1）目前按揭利率连续1 9个月上行，置业成本上升或带来购买力恶化风险进而影响行业销售表现；2）2018年将迎来房企偿债小高峰，若销售回款亦恶化，且银行信贷依旧偏紧，不排除部分中小房企面临资金链风险；3）2016-2017年上半年高地价项目将在2018年陆续入市，考虑多地实现限价政策，若限价无法突破，由于地价成本抬升，将导致板块未来利润率下滑风险。
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