匿名人员
2018-9-25 00:29
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公 司间增速差异收敛： 1） Q2 收入利润增速较 Q1 有所放缓。 A 股 5 家上市公司合计收入 773 亿元，同比增长 29.9%，归属净利 52 亿元，同比增速 24.4%。其中 Q2 收入增速 27.5%， Q1 为 32.8%，利润端， Q2 增速 24%亦低于 Q1 的43%。 2） 18H1 行业件量增速达 27.5%，较去年同期下降了 3.22pct，但仍保持较高景气。德邦、 韵达、 百世增速领跑行业， 但百世增速明显下滑，顺丰因经济件与新业务拉动，增速显著提升。分季度看，行业 Q2 增速较 Q1 下降了 6pct，中通逆市提升明显； 申通、 圆通 6 至 7 月增速显著提升，与韵达增速差距缩小。
公司间盈利能力分化： 成本领先者毛利率改善，成本落后者毛利率微降。 通达系中，就快递主业而言，中通、韵达毛利率同比提升，圆通、 申通毛利率同比微降。 通达系终端面临的价格竞争较为趋同，成本领先者的成本改善更易转化为总部毛利率改善， 落后者的成本改善更多转化为对加盟商的“ 让利” 。
从干线和加盟商层面看公司之间增速差异收敛：干线层面： 高经营效率奠定终端的高性价比。 通达系快递在干线层面均采取了降本增效措施。 申通干线转运中心直营化率提升、转运中心投资额、 干线运输车辆自营率提升幅度、大车增加数量均在行业内较为显著。
加盟商层面：
结构扁平化： 申通、 圆通倾向于拆多拆细， 加盟商平均体量逐渐趋同：加盟商平均体量:申通> 中通>圆通 >韵达，日均揽件量集中在 5000 件左右。
总部让利： 韵达在最高的单票成本降幅基础上，实现了最高的单票收费降幅，看好公司建立在效率提升基础上的份额扩张路径。 与单票成本类似， 申通的口径变化掩盖了单票收费的降幅，考虑到公司转运环节的口径本期明显增大，加盟商实质缴纳的单票收费降幅应高于公司的单票收费降幅，从最终经营结果看，公司业务量增速提升明显，证明成本的下降有效传导至加盟商，增强了加盟商的价格竞争力。
总部赋能： 在总部干线层面效率提升的同时，加盟商经营效率的提升也被日益重视。 通达系快递均在半年报中重点提及了对加盟商层面的服务、支持、管理。
从区域视角看公司之间增速差异收敛。 此前普遍认为经营效率高、盈利好、现金流充裕的龙头公司在行业价格竞争中主动权。但通达系快递的网络优势并非均衡分布，各快递公司均有强势区域和弱势区域，这会导致集中度将是偏向缓慢的过程， 由此给各个企业的改善提供了时间。
投资建议： 快递行业具备成长性因素，近期市场对通达系竞争格局加剧和单票收入继续下滑存担忧。我们认为，实际情况或好于预期。从区域视角来看，通达系快递的网络优势并非均衡分布，各快递公司均有强势区域和弱势区域，下半年旺季到来，干线的供需结构望逐渐改善，单票收入同比继续调整的风险料将降低。重点关注有望从优秀走向卓越的龙头标的顺丰控股，估值最低申通快递（13 倍 PE） 的估值修复，以及成本具备优势，近期调整较多的韵达股份。
风险提示： 1）社保征收部门转换对劳动密集型行业的或有影响。 2）经济大幅下滑，消费大幅下降。
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