投资银行业与经纪业行业第三十七周周报：上半年券商资产结构发生了哪些变化

保费持续改善趋势不变，利率环境利好保险投资

保费持续回暖利率环境改善，偿付能力整体稳健。 1、上市险企披露 8 月保费情况，新单增长保持平稳，基本延续了二季度持续回暖的趋势，总保费受续期业务支撑维持较好增长； 2、 10 年期国债利率企稳，在 3.6%附近震荡，市场对于保险长期投资的预期逐步稳固，期限溢价拉大趋势下保险面临更友好的利率环境； 3、二季度行业 176 家保险公司的平均综合偿付能力充足率为 246%，平均核心偿付能力充足率为 235%，整体经营稳健。当前板块估值在 0.7-0.9 倍附近震荡，新单持续回暖、投资预期较上半年改善的大背景下，板块估值具备持续修复的条件。个股推荐新华保险和中国平安。

三季报预计业绩承压，关注龙头配置价值。 1、 9 月过半，三季度市场在指数下跌、交易清淡的背景下， 1-8 月上市券商累计净利润降幅约 27.5%，考虑到去年 9 月业绩基数较高，预计上市券商三季报累计净利润降幅或将走阔； 2、当前板块 PB 估值仅 1.2 倍，充分反应市场对于行业盈利能力下滑和股票质押风险的隐忧，交易量和指数进一步下探空间有限，但是估值中枢的自我修复依然依赖市场环境的回暖； 3、业务创新依然是券商股最好的催化剂，下半年重点关注衍生品业务发展契机，个股推荐已经在衍生品领域形成先发优势的中信证券。

证券公司上半年融资类资产收缩，投资类资产结构调整

两融、股票质押规模下滑，权益固收配比调整，新会计准则下券商部分降低股票配置。 2018 年中期券商现金类资产、融资类资产和投资类资产占总资产的比重分别为 15%-35%、 15%-40%、 25%-55%。上市券商两融规模受制于市场低迷明显下滑，占净资产比重较年初下滑大约 1-30 个百分点；信用风险加剧和股票质押新规下股质规模变动略有分化，大部分券商呈收缩态势，而申万、国海等历史规模偏低的券商股质规模有所增加；上半年股市下行债市向好，券商固收类资产配置增加，权益类自营规模明显下滑；新会计准则背景下，交易性金融资产中股票资产增加，部分券商为平滑业绩兑现计入可供出售金融资产中的股票资产，因此 2018H 股票资产占净资产比重下滑大约 1-11 个百分点。

核心数据跟踪

截至 9 月 14 日一周内，中债总全价指数下跌 0.15%；两融余额 8492.16 亿元，环比下滑 0.89%，7 天银行间同业拆借利率为 3.2255%，环比下降 17.34 个 BP。

风险提示： 1. 市场进一步下跌造成股票质押负面连锁反应，同时自营压力加大；2. 监管对保费影响大于预期，利率大幅下行。
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