匿名人员
2018-9-25 00:23
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证券行业开放持续推进，但目前看合资券商发展并不理想：我国证券行业开放从持股比例的角度大体可以分为：不超过1/3.不超过49%、CEPA框架下放宽至51%、全面放开51%的持股比例及业务许可范围四个阶段。从目前我国现存的11家合资券商的情况来看发展并不理想，绝大多数为中资券商投行子公司，净利润占比不过行业的2.45%，如剔除中金则净利润基本为零，且近年来另有五家合资券商的外资股东选择退出。较差的盈利状况拖累母公司业绩，牌照限制致使业务范围受限远离行业开放的初衷，而因持股限制产生的矛盾与分歧以及对融资能力的限制制约了业务拓展。
借鉴日韩证券行业开放，本土券商依旧是主体：我们研究同样经历了对外开放的日本及韩国，在逐步放宽直至取消外资投资的限制之下，如今境外投资者均已成为两国资本市场上最重要的投资者之一。两国都在90年代逐步放宽了对于外资持股50%的限制，日本的外资券商在21世纪初保持较强的市场竞争力，利润占比一度超过30%，数量占比也接近过20%，但随着国内整体经济形势的变化以及本土券商的崛起，外资券商逐渐选择退出，数量占比持续下降，17年外资营收及净利润占比均已不足1%，数量占比仅4%左右．虽然在部分机构业务以及信用业务方面仍有一定竞争力，但看来也仅是强弩之末。韩国外资券商数量持续保持在接近40%的水平，虽然资产规模及营收行业占比较低，但是净利润占比基本保持在行业的15%以上，甚至在某些特殊年份接近50%，韩国高度发达的衍生品市场为外资券商在衍生品自营和外汇交易领域提供了机会，此外在财富管理、跨境并购等业务上具有先天优势。
海外券商看好国内机会，积极拓展业务布局：在证券业对外开放政策出台不过半个月时间内，瑞银、野村及摩根大通均已提交设立证券公司或股权变更的申请。瑞银集团作为全球最大的财富管理公司，多元化的财富管理收入来源以及完善的运作模式并结合银行业务牌照，在财富管理业务具有先天优势；结构多元的一流券商野村与投行业务实力强劲的摩根大通也都对国内市场表现了极大兴趣。
外资券商将着力发展部分业务，竞争虽有加剧但本土龙头券商依然保持整体优势：由于分支机构网点的限制，外资券商在个人经纪业务方面并没有优势，而对于高净值客户的财富管理将会成为其主攻方向，同时拥有银证牌照的外资投行更具优势，并对研究业务提出要求：创新业务、跨境并购以及外汇交易业务方面外资将具有明显优势，而资管业务以及信用类业务也将会成为部分券商发力点。但是整体来看外资券商的冲击影响有限，我国现有业务的市场规模和较强的监管会对外资券商产生影响，而对于资本金的需求将会成为制约外资券商扩大业务规模的重要因素，此外资源基础的先天不足也会使得外资券商存在木桶效应，缺乏发展成为综合型券商的能力。我们预计未来行业集中度仍有进一步提升的趋势，中小券商的竞争加剧需警惕。
投资建议：我们借鉴日本、韩国等国家证券行业对外开放的经验，整体来看外资券商的进入对行业的整体影响十分有限，同时在财富管理、创新业务等外资券商具有优势的领域可能出现新的机会与发展趋势。我们预计未来上市券商业绩仍将持续分化，龙头券商的市占率有继续提升的空间，在轻资产领域享受提前转型优势和集中度提升红利，重资产领域以资本实力及资产负债管理能力打造核心竞争力，同时在创新业务等方面打造新的业务增长点，我们积极看好大型综合性龙头券商在市占率及竞争力提升的基础上享受更高的估值溢价，维持行业“强于大市”评级，建议重点关注龙头券商中的中信证券、华泰证券。
风险提示
1)外资竞争加剧风险
外资券商在部分业务方面具有一定的竞争优势，如果业务发展超出预期可能会瓜分市场份额从而导致本土券商业绩出现下降。
2)监管政策趋严风险
证券行业受监管影响较大，如行业监管趋严可能会对券商业务开展产生负面影响。
3)创新业务发展不及预期风险
各类创新业务会成为券商业绩增长新的发力点，如果创新业务发展不及预期，将会对券商业绩产生负面影响。
4)市场大幅下跌风险
市场大幅下跌将会使得券商自营业务受到明显的影响，从而影响券商业务收入。
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