有色金属行业深度报告：供需紧平衡，只待宏观预期回暖

铜矿供应偏紧，新增投产有限。2018-2020年全球较少有大型矿山新增投产计划，我们预计全球新增铜矿产能分别为55.7万吨、60.1万吨和40.8万吨，全球铜矿产量增速分别为2.9%、3.1%和2%。相比于2013-2017年全球铜矿产量年均复合5.1%的增速，未来三年铜矿产量增速明显放缓。2019年铜精矿长单加工费下降，表明铜精矿供应将偏紧。

精铜产量增速放缓，产能维持扩张。据ICSG最新数据，预计2018和2019年全球精炼铜产量增速均为2.7%，而2010-2014年全球精炼铜产量年均复合增速为4.3%。根据我们初步统计，2018年新增铜项目产能193万吨，占2017年精炼产能的比重达17.7%，2018-2019年国内铜冶炼产能处于扩张的高峰时期。

电力投资企稳回升，消费总体不悲观。中国铜消费约占全球的一半，今年四季度和2019年将开工建设12条特高压工程项目，预计电网投资将恢复增长。同时，国家统计局数据显示，2018年1-10月，我国新能源汽车产量92.5万辆，同比增长95.56%，新能源汽车产业的高速发展将成为拉动铜消费的重要增长点。

经济韧性较强，铜市供需紧平衡。2018年以来，尽管摩根大通全球制造业指数高位回落，但仍维持在荣枯线之上，且10月指数企稳回升，全球经济韧性较强。我们预计未来三年精铜供给增速年均增长2.3%，而消费量增速年均增长2.8%，预计到2020年全球精铜供需缺口为9万吨，未来铜市整体处于供需紧平衡的状态。

投资建议：在铜价景气周期中，由于矿山成本相对固定，矿企可以获得更多的上涨收益，进而提高公司经营业绩。相关标的公司包括：江西铜业、紫金矿业、云南铜业和铜陵有色等，在同类上市公司中，江铜市值与矿山产铜的比值最低，是铜价上涨周期中最直接的受益者，我们建议重点关注江西铜业。

风险提示：（1）中美贸易摩擦等因素造成全球经济增速大幅下降；（2）新能源汽车行业发展不及预期，新增铜消费有限；（3）国内电力投资大幅不及预期，铜需求减弱；（4）市场系统性风险，行业估值水平大幅下降等。
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