国防军工行业2019年年度投资策略报告：业绩政策脱虚入实，“白马”为盾,“重组+民参军”为矛

板块波动较大，估值中枢有望上移。今年年初至2月，由于市场风险偏好下行，军工板块跑输大盘，同时两只军工分级基金下折，中证军工指数创出阶段性低位；3月初，伴随国防预算增长超预期，军工板块触底反弹，同期跑赢大盘；10月份在军工指数大幅下探的情况下达到全年最低点，再度出现两只军工分级基金下折，随后企稳反弹。目前军工板块整体估值在58倍附近，在29个中信一级行业中排名最高，虽然绝对值不低，但相对自身历史水平已处于低位，且一些优质个股目前估值已在30倍附近。未来两年军工板块会是少有的确定性很强的行业，估值中枢有望上移。一方面，行业订单越来越好。超过50%的国防装备采购预算或在明后两年释放，同时由于此前军改的影响，大量补偿性订单也有望在后两年释放，军工企业订单将逐渐向好。另一方面，军品定价改革、研究所改制等政策值得期待。

内部驱动因素：基本面加速向上，装备列装催化业绩改善。从军费角度看，2018年军费增速达到8.1%，是继2016、2017年连续两年增速下滑后首次提升。而周边环境依然严峻，中美双边关系遇冷，军费增速换档符合当前局势。我们认为，十三五下半场鸣枪，装备量产将逐步利好行业业绩释放。首先，航空产业或将优先发展。美国军机数量约为中国的3.21倍。中国要在达到与国家地位相称的巩固国防，仍然需要大规模的发展空中力量。其次，参考美军发展经验，未来航母编队建设将是海军装备建设重心。第三，舰载机为航母编队主要作战力量，未来市场空间广阔。第四，国防信息化蓄势待飞，贸易战凸显自主可控重要性。

外部驱动因素：政策或进入密集落地期，行业配置价值提升。从事件驱动角度来看，中美战略博弈加剧，军工或在新冷战情绪下受益。展望未来行业的政策利好，我们认为，首先，军品定价机制改革有望突破，主机厂利润上升空间较大。军工总装类公司产品多是通过单一来源合同定价，采用激励约束定价机制后，或将释放利润空间。其次，在资本运作方面，2019年资产证券化或提速。国睿科技在今年11月份批准了资产注入方案，该资产注入方案超出市场预期，规模和体量较大，体现了电科系资本运作的积极态度。洪都航空在今年11月份也进行了资产置换，将亏损业务置换出去，轻装上阵。目前，大部分军工上市公司股价处于历史低位，这为大股东开展资本运作提供了较好的腾挪空间。第三，国企混改已推出三批试点，国企改革动作密集，高度重视下一年的改革突破窗口期。第四，军民融合为市场化变革之由，从经济发展的角度，军民融合将是我国新常态下经济转型升级的内生增长引擎。

投资主线及标的：“白马”为盾，“重组+民参军”为矛。我们建议关注三条投资主线：首先，优质主机厂及核心配套企业确定性较强，在存量资金博弈的背景下有望成为资金配置的首选；第二，重组类标的存在博弈机会，我们认为2019年军工行业的资本运作案例数量或显著增加，此类标的存在主题性投资机会；第三，优质民参军标的业绩有望反转。军改对于军工行业的影响为结构性的，主站装备影响较小，配套类企业影响较大，我们认为随着军改的结束，此前积累的补偿性订单有望在2019年集中释放，将利好配套类民参军企业。

投资建议：建议关注中航光电、航天电器、内蒙一机、中直股份、中航机电、中航沈飞、中航飞机、卫士通、国睿科技、四创电子、高德红外、航天彩虹。

风险提示：武器装备交付进度、军品定价机制改革、科院院所改制不及预期。
查看PDF原文