银行行业重大事项点评：央行降准点评：对冲性强，更像“降息”

事项：

为进一步支持实体经济发展，优化流动性结构，降低融资成本，1月4日傍晚，央行宣布降准1个百分点。其中，2019年1月15日和1月25日分别下调0.5个百分点，同时，2019年一季度到期的中期借贷便利（MLF）不再续做。

评论：

从时间与量上看，符合10月以来市场对央行降准的预期。

不能简单理解为“放水”。央行在降准月都出现了净投放较大幅下降的现象（7月、10月、1月），本次降准也直接说明2019年一季度到期的中期借贷便利（MLF）不再续做。总量上的货币投放是有限的。由于（1）货币市场利率的稳定性；（2）央行降准与回笼货币的配合，我们认为，央行的较大幅度降准并不能简单从总量扩张上来思考。

降准很大程度上是在对冲银行存款端活期存款流失带来的成本上行，目的在于解决借贷利率下降困难。企业活期存款的流失给银行负债端带来了巨大的压力，上市银行中报的存款成本较2017年上升10个bp，考虑到银行在2018年大幅增加的高成本结构性存款可能没有完全在存款科目中反映，实际的成本率提升更大。

银行的负债端成本的上行在一定程度上造成了银行借贷利率迟迟不能下降。以2018年上市银行3万亿的企业活期存款转化为定期存款或结构性存款来推算，相当于降准2个百分点以上置换央行直接投放资金的效果，央行降准与回笼货币的政策组合起到了对冲银行存款结构变化带来的利率上行压力，更多的是一项价格政策。

每季度降准或将成为常态，甚至有超预期可能。降准能够有效的对冲银行负债端存款结构变化导致的成本压力，配合导向性的政策，能更有效的降低民营经济的融资成本，但很难改变信贷短期化、存款定期化的现象，银行负债端的压力需要不断的降准才能对冲。我们预计2019年每季度的降准将会持续，不排除其间有超预期的定向降准的可能性。

对银行业利好但有限。降准无疑对上市银行的资金放松、成本下降起到积极作用，能够减轻银行息差压力，对宏观经济改善、减缓银行不良回升势头也有帮助。但是正如前文分析，降准不同于2014年底的降准降息一般是鲜明的总量扩张政策，更多的是一种引导市场借贷利率缓慢下行的对冲手段，不能将其理解为“放水”、新的一轮信贷大幅扩张，对于银行估值的整体提升作用有限。在当前银行估值较低的情况下可能带来反弹，但料不会带来中长期趋势性行情。

随着经济下行货币的宽松政策由对冲性质转向真实宽松的刺激政策，才是2019年银行估值大幅提升的交易机会，我们建议投资者跟踪1季度经济数据的下行速度，关注3月两会前后财政货币政策对经济下行的反应。

风险提示：经济下行超预期、中美贸易战升级。
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