文化传媒行业动态点评：线下放缓扩张，好未来FY19Q3利润率好于预期

【事项】

2019年1月24日，好未来发布FY19Q3业绩。本季度，好未来收入YOY+35.3%达到5.87亿美元，经营利润YOY+59.2%达到7100万美元，归母净利润YOY+204.5%%达到1.24亿美元，本季度发生9869万美元的其他收入来自长期投资公允价值的变化

公司线下业务增长稳健，线上发力。FY19Q3小班收入YOY+26%，对收入贡献下降到79%；其中培优小班收入YOY+23%，增长更多来自线上业务。智康1V1收入YOY+18%，参培人数和ASP均有提升。Xueersi.com收入增长157%，主要受参培人数驱动，YOY+220%。

FY19Q3好未来净增18个教学点，包括12个培优小班、4个Mobby、1个励步和1个智康1V1教学点。本季度公司教学班级数量YOY+14%，增速较早前显著放缓。

公司指引FY19Q4收入在6.71亿美元到6.85亿美元，同比增加33%到36%。

【评论】

整体，FY19Q3好未来线上业务的发展及利润率水平好于预期。培优小班的线上部分更多作为补充服务，目前还在客户培养的阶段，到FY19Q3这一收入贡献已经达到培优小班的5%，而去年同期仅1%，收效显著。包括xueersi.com在内的纯线上业务的收入和报名人次自FY18均保持三位数的增长，到FY19Q2占比已经超过10%。线上业务未来或成为驱动业绩的重要因素。

伴随线上业务比例的增加，好未来毛利略有提升，同时由于推广需要销售费用也有增加。由于线下扩张放缓而释放的经营杠杆，我们看到FY19Q3好未来经营利润率有所改善。根据我们的测算，近一年小班单产（小班收入/小班教室数量）持续有双位数的增长，同扩张放缓的趋势同步。但Q4为线上招生窗口，或需要营销支持，改善的趋势或将放缓。

2018年2月以来，国务院、教育部等监管机构下发通知或意见，要求规范课外培训机构发展。行业龙头之一好未来放缓线下扩张，同时在线上提供更多课程，得以部分规避线下场所的要求，同时释放经营杠杆。

教育行业本质是服务，我们认为服务企业长期成长的路径只能是先做好再做大；而监管的跟进及对行业的规范，向参与者提出更高的要求。目前业内优质龙头的利润率在低双位数的合理区间，中小机构要在保质的同时快速成长则存在难度，因而我们建议关注龙头。

【风险提示】

K12课外辅导招生不及预期

线上由于业务扩张，利润率低于预期

监管影响强于预期
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