回头审视一遍那些已经发生过的危机，你会发现，其产生的规律，大体是相同的。
危机就像多米诺，是链式反应，一炸炸一片。
好比小黄车出事的时候，你觉得摩拜也会出事；
蛋壳暴雷的时候，你看着自如也挺像渣男。
内部融资是最后一道防线，如果连员工的钱都不能保证安全，他们还能融到钱就有鬼了。
对于房企这种大规模「玩钱」的企业来说，信用破产，约等于事实破产。
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具体走向如何，暂时不便往深了讨论，还是让子弹再飞一会儿。
咱们先来看看「历史上的房产泡沫」都是咋回事，涨了知识之后，再去看眼下发生的事，就会清晰很多。
类似的话题，任泽平的团队在 2016 年写过，数据非常详实，就是太干太硬了，看着眼花。
我的强项就是把复杂的经济问题，用人话和大家聊，你可以在看过我这篇文章之后，再去啃任泽平的雄文，一定会更有收获。
（见：方正证券研报《房地产周期研究之八：全球历次房地产泡沫》）
美国的经济学家卡门·莱因哈特与肯尼斯·罗格夫合作了一本书，叫《这次不一样？800 年金融危机史》。
光看书名你就能知道，作者的主旨之一，是批评人们对于经济风险的过度乐观，总是一厢情愿地认为「这次不一样」，「我们不一样」……
事实上，岁月变迁而人性永恒。
科技在变，生活方式在变，人的贪婪与恐惧却从未改变，所以金融危机总是如影随形周而复始，而且每次都有一样的地方。
其中最为显著的，就是「过度负债」，不论是政府、银行、企业还是个人的债务，都可能成为下一次危机的源头。
而房地产，又是典型的高杠杆部门，房子是理想的抵押物，围绕它，可以延申出庞大的债务链条，举个例子你就明白了：
张三看中了一套房子，市价 1000w，但他毛钱没有，就问李四借，承诺按月还款，30 年内连本带息一共还 2000w，而且房本抵押给李四。
有房子做抵押，李四当然愿意借钱给张三，于是立下字据。
李四转手就把这字据作价 1100w 卖给了王五，王五也乐意呀，一来是有闲钱，二来是认可有张三的房子作抵押物。
李四一看，啥也没干，净赚 100w，这也太好赚了，这时候他会怎么想？
第一，多找几个张三，把钱借给他们买房；
第二，多筹几个 1000w，1 个 1000w 让他净赚 100w，2 个 1000w，不就能赚 200w？
第三，让钱快速地周转， 1000w1 个月内周转 1 次，赚 100w，周转 2 次，月收益不就是 200w？
想想看，为啥房企总说利润率很低，但他们制造首富的能力却一点也没有打折了？
因为高杠杆+高周转，才是他们发财的秘密。
结果就是越来越多的张三，买了越来越多的房子，欠了越来越多的债务。
一旦房价下降，或者张三收入下降无法按月还贷，那么这条债务链条上的被忽悠了的张三、借钱给李四的倒霉蛋、接盘的王五以及王五之后的蚂蚱，都会因此蒙受损失……
债务危机是链式反应，一炸炸一片，所以历史上几次大的金融危机，都与房地产泡沫的破裂有关，所谓「十灾九房」，就是这个意思。
我们说历史上的房产泡沫，最值得讲的，有 5 次：
ps：如果这次某大墙倒众人推，成为「雷曼时刻」，那么未来的历史，就有 6 次可讲了。
1）1920-1926，美国佛罗里达房产泡沫
2）1987-1992，日本房地产泡沫
3）1988-1993，海南房产泡沫
4）1997 年，亚洲金融风暴，香港房产泡沫
5）2008 年，美国次贷危机
虽然时代不同，国别不同，但仔细看就会发现，泡沫危机发生的规律，大体相同，大家可以边读历史，边对比我们正在经历的事，再去思考未来会发生什么……
有人可能要问，一般讲金融危机，都是从郁金香泡沫、南海泡沫说起，我这直接从一战后的美国佛罗里达开始讲，是什么道理？
不是说大城市的房价一直都很贵么？长安，唐朝时就「居大不易」，不是吗？一战前难道没有过房产泡沫？
我们说，房地产要形成泡沫，离不开两个过程：工业化和金融化。
工业化要求人口聚集，于是就有了城市化。
城市化逐渐深入，居住用地才会变得稀缺，才有涨价的空间。
封建小农时代，稀缺的是农业用地，王朝末期，所谓的土地兼并，讲的也都是生产用地的兼并，而非居住用地。
但真正发挥威力让房地产牛得飞起的，是信贷。
马克思曾曰过，如果等攒够钱再修铁路，那地球上到现在也没有一条铁路。
这句话放在所有的基建领域都很合适，如果等攒够钱再修高楼大厦，那到现在也不会有高楼大厦……
信贷就是这么牛逼，它可以把人们未来几十年的收入，一股脑全提现出来，然后投入到基建中。
基建的完善，又产生土地溢价，让房价上涨：
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上涨的房价，又能创造出更大规模的信贷……如此，就形成了一个循环积累债务的强大螺旋：
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大规模工业化、城市化、金融化，是一战后，汽车工业、电气工业进入爆发期才开始的，所以房地产泡沫是近现代才有的产物。
01
历史上第一次著名的房地产泡沫发生于 1920 -1926 年的美国佛罗里达。
这次危机让大名鼎鼎的麦当劳教父雷·克洛克亏得底儿掉，也让《股票大作手》的作者——股神利弗莫尔损失惨重。
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还得从第一次世界大战说起。
其实一战前，美国就已经是世界工厂了 。
1913 年，其工业产值占到了全世界的三分之一还多，并超过了其他工业强国——英、法、德、日的总和。
第一次世界大战又给它催化了一下，美国在前期获得了大量战争订单，后期则直接下场摘桃，大赚了一笔。
欧洲就惨淡多了，不仅工业被打成了废墟，人才和资本还大量地往美国跑……
在人类历史中，战争肯定是不幸中的最不幸，但每次战争之后，经济都会迅速开启一段高增长。
这是因为战争既打烂了工业，出清了过剩产能，也打烂了旧体制，使社会获得重新分配，赋予了更强的流动性。
其次就是在战争中发展起来的军事科技投入到民用，充当了新的经济动能。
一战后的汽车时代；
二战后的电子时代；
冷战后的互联网时代。
都是这么来的。
第一次世界大战之后，大发战争财的美国，轰轰烈烈地搞起了汽车工业，形势不是小好，是大好。
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当时的美国总统叫柯立芝，所以这段经济大爆发时期，被称为柯立芝繁荣。
经济好了，人们有钱了，家家户户都开上小汽车了，会怎样？
会激生奢侈消费，利好旅游业！
在美国待过的朋友都知道，新英格兰和五大湖那块，经济虽然不错，但是冬天冷得一逼。
而南边的佛罗里达，就跟中国的海南岛似的，温暖湿润，拥有漂亮的海滩，是冬季度假胜地。
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眼光敏锐的投资客立马就嗅到了商机，开始到佛罗里达大举买地，尤其是迈阿密以北的棕榈滩，土豪云集。
美国政府又及时给这些土豪送来了温暖——不光各种减税，金融上也给予便利，连续颁布了《联邦储备法·修正案》及《麦克法登法案》，鼓励银行发放房地产相关的贷款。
于是佛罗里达的房价开始一路飙升，棕榈滩更是 2 年 5 倍。
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眼见着炒房的都发财了，随后，羊群效应发作，一时间，无数投机客冲向佛罗里达，不出意外，其中混迹着大量的中介和骗子，比如查尔斯·庞兹。
不错，就是那个「庞氏骗局」的庞氏本庞。
这要是不出事，那世上就没有鬼了。
1926 年 9 月，一场飓风袭击了佛罗里达，13000 座房屋被海啸摧毁，415 人丧生。
疯狂炒房人们突然就悟了——原来飓风、海啸，轻易就能将价值数十万美元的资产摧毁，屯那么多身外之物，又有何用？于是土豪们纷纷抛出手中的房产，房价急跌。
投机市场，通常为两种情绪所主导：贪婪 or 恐惧。
泡沫上半场，贪婪占主导，买盘多，卖盘少，大家想的都是「现在不买，以后就更买不起了」；
泡沫走到后半场，恐惧占主导，卖盘多，买盘少，大家想的都是「跑得越晚，死得越惨」。
越跌就越没人买；越没人买，急于脱手的人，就越有降价动机……
在恐慌情绪的主导下，迈阿密的房产交易量从 1925 年的 10.7 亿美元，急剧萎缩至 1926 年的 1.4 亿美元。
这里有一个略反常识的知识点：经常有网友认为「冻结交易，就可以维持房价横盘」，是不是这样呢？
由于大家买房的资金= 首付+房贷，所以房子是天然的高杠杆资产。
而杠杆资金是有成本的，只有在房价涨幅超过杠杆成本时，你的房子才是资产，否则它就是负债。
当房价处于下跌预期当中，即使冻结交易，你该支付的杠杆成本还是得支付：
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房产泡沫的崩溃，都是从投机者的现金流崩溃开始的，交易量减少、流动性减少，意味着投机者变现的机会减少，那么他就只会崩溃得更快！
比如某大，现金流危急，想打折卖房，不是被地方约谈，就是大家不再信他；想打折卖股，也没人敢要。
资产没法变现，现金流就会进一步收窄，市值快速跌到只剩零头的零头。
与之形成鲜明对比的是万达，但因为市场还有流动性，它得以变卖资产，一定程度上甩掉了债务包袱。
所以当市场整体预期向下的时候，限制交易，并不会有房价横盘的效果，只会让债务链条崩溃得更快。
PS：限制交易有没有好处呢？有，就是把炒房客捂在锅里，减少刚需族的损失。
崩溃到来的时候，最惨的还是高位接盘且加了高杠杆的人。
金融收缩，一定会冲击实体，导致收入下降，失业上升，很快就会有人房贷还不上，而且房子即使打折也卖不出去，就只能选择破产……
在 1926 年的佛罗里达房产泡沫中，无数破产的炒房客或自杀或发疯，或沦为乞丐，前文提到麦当劳教父雷·克洛克和股神利弗莫尔，都在这场危机中亏得窜稀，可见泡沫之中，即使是巨佬，也躲不过收割。
房产泡沫引发的债务危机，经过银行，传递到实体领域，导致失业率攀升，民族民粹主义抬头，然后美国 zf 就开始搞关税战。
1927 年，美国开始对进口产品加征关税。
1929 年，各国对美国加征报复性关税，导致美国出口腰斩，进而引发股市崩盘，最终酿成 1929-1933 大萧条。
之后的事情，大家历史书上都学过……
02
前面不是说佛罗里达在美国的行情很像中国的海南么，巧了，海南历史上也发生过严重的房产泡沫。
李稻葵曾讲，改开 40 年，我国从未发生过金融危机。
这话其实不太对，实际上，1984 - 1998 年间，大事频发，很多人可能不知道，广西北海，曾经被称为「中国泡沫经济博物馆」。
而北海，也只是被海南的房产泡沫溅到了而已。
我国现在的房地产大亨中，一多半，都在海南淘过金，比如冯仑、潘石屹、王石等，这些获得时代财富密码的人，被称为「92 系」，指的是在 1992 年的炒房大潮中，掘到人生第一桶金的弄潮儿。
故事讲到这里，很多人都会有一个疑问，为什么是海南，而不是上海、北京，又或是开放最早的深圳？
原因有很多，最主要的是两个：
一是当时国际形势风云突变，苏联阵营全面败退，经济上普遍萧条，居民生活困苦不堪，居安思危，亟需探索出新的道路，当时的海南，工业底子薄，就跟白纸似的，很适合做新经济的实验场。
二是海南的行情和台湾很像，台岛面积 3.58 万平方公里，海岛 3.54 万，台湾原住民是高山族，海南是黎族……所以搞好海南，对于统一大业很有示范价值。
当时是说要用 20 年的时间，让海南赶上湾湾。
结果如何呢？
去年，台岛全省的名义 GDP 折合人民币是 4.62 万亿。
海南只有 0.53 万亿。
再对比下常住人口和海南差不多的长沙市，（长沙为 1004 万，海南为 1008 万），GDP 为 1.2 万亿。
当年为了把海南建成最大的特区，中央给了比深圳还「特」的政策，为什么没搞好？
就坏在一个「炒」字上。
1988 年，海南脱离广东的行政序列，独立建省。
可搞建设需要钱，哪来呢？
参考深圳经验，卖地，建开发区，承包商负责区内基建和招商，政府负责整体基建……
大 V 九边说 1994 年的分税制改革，是我国地产红利元年。
我觉得还要往前算，真正的元年应该是颁布《关于全面推进城镇住房制度改革的意见》的 1991 年。
因为这一年明确了房地产的市场化发展方向，自此之后，炒房大幕从海南拉开。
1991 年之前，海南房价一直是平平无奇，91 年之后，3 年 5 倍，并于 93 年达到高峰，为 7500 元/平，要知道上海在 13 年后的 2006 年才涨到这个水平。
这已经不叫夸张了，而是疯狂！
当时的炒房场景有多疯狂呢？
小潘说他刚在 1 楼签了购房合同，刚走到 6 楼，加个价就卖掉了，不敢相信，怕是假的，合同都不敢签。
有个流浪汉，夜里睡在某售楼处门口，早上醒来发现自己莫名其妙成了排队买房的第一个人，当他准备提着几件破衣服离开时，从队伍后头跑出来几个人，提出要购买他的位置……
最后流浪者拿着天上掉下来的 7 万块钱，高高兴兴地走了。
冯仑说他亲眼见到一个土豪，付给一个歌手 20 万的小费。
那可是 90 年代啊，普通人忙活一年，收入才几百块，敢这样花钱，一定是钱来得非常容易且多到烫手。
那钱都哪来的呢？
按当时的说法，有两个「70%」：
1）进入海南的资金，70% 投了房地产；
2）投资房地产的资金中，有 70% 来自银行和信托。
在当时，能拿到银行贷款和土地批文的人，大多都是手眼通天的主，他们不光败钱离谱，炒起房来也很没谱。
那会儿有「蓝线图」和「红线图」的说法，蓝线图是还在规划中的，红线图是被有关部门批复的，也就是「计划开发」。
炒家们就盯着红线图炒，一张纸，就能倒手五六家。
冯伦在纪录片中回忆说，泡沫破裂之后，银行去回收抵押资产，问炒家地在哪，炒家说那块地得退潮了才能看到……
房地产过热，问题越来越大：
1) 吸引了大量资金, 迟滞了国家重点建设项目的投资;
2) 长期资金占用太多，短期债务风险暴露；
3) 通货膨胀快速飙升，居民生产、生活成本上升；
4）地方上多头批地, 竞相压价, 致使国有土地资产流失严重;
5）当时亟需赚取外汇，而房地产却在薅自己人羊毛，同时把风险甩给银行。
明斯基时刻越来越近……
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