美股至暗时刻，还会继续下跌吗？

最近一段时间，美股跌跌不休。除了科技股之外，相对稳健的消费股也受到了打击。截至上周，道指已连跌8周，为1923年来首次8周连跌;标普500指数连续7周收跌，创2001年来最长连跌纪录;纳指连续7周下跌，续刷连跌纪录。

美股遭遇了什么?

在大家的印象中，美股是长盛不衰的代表，今年如此惨烈的美股遭遇了什么?3月中旬以来，地缘政治冲突导致大宗价格飙升，市场预期美联储将加速转鹰。实际上美联储3月开启了首次加息，5月议息会议确定了加息+缩表组合拳，首要目标是遏制通胀。激进的货币政策引发了美股快速下跌。

5月加息50bp落地，并且鲍威尔多个场合强调6、7月依然加息50bp后，对政策紧缩的担忧情绪稍稍缓和，盈利担忧又主导了市场。美国一季度GDP季调环比折年率-1.4%，低于预期。最新一批财报中，Target和沃尔玛等大型零售商一季度业绩大幅不及预期，显示出高通胀对企业利润的侵蚀。对增长前景和盈利压力的担忧，是美股再度大跌的主要原因。

所以说通胀是影响未来政策和美股盈利的关键因素。美国4月CPI同比8.3%，高于预期的8.1%，前值为8.5%;核心CPI同比6.2%，高于预期的6.0%，前值为6.5%。虽然4月CPI略高于预期，但基本可以确定性的是，通胀拐点已经出现。此后紧缩政策开始起到效果，地缘政治冲突和疫情封控影响逐步减弱，通胀可能会继续缓慢下降。

数据发布以来，十年期美债收益率持续回落，从3.2%的高位降至2.8%以下。最新的CME利率期货数据显示，6月和7月加息50bp的概率分别高达92.5%和86.7%，加息75bp概率依然很低;而年内剩下的9月、11月、12月议息会议，加息25bp概率均超50%。下半年美国通胀如果继续回落、失业率或将开始回升，市场注意力可能从通胀转向经济下滑的担忧。同时美国也将迎来中期选举，美联储政策基调有边际转鸽的可能性。

来源：Wind

对美国经济前景无需过于悲观

盈利方面，近期很多机构下调美国经济增长预测。标普下调对美国的经济增长预测80个基点至2.4%，摩根大通将2022年下半年经济增长预期从3%下调至2.4%。在疫情爆发前的近二十年，美国经济增速的中位数水平也就在 2.4%左右，对美国今年经济增长前景无需过于悲观。此外，近期Factset标普500指数盈利增速预期虽然略有下调，但整体呈现上行趋势且仍有10.01%，预计美股仍能维持一个相对稳健的增长。(不构成指数未来表现的保证)。

来源：Bloomberg，Factset，中金公司

尽管商品消费萎缩逐渐成为事实，但就直接下结论说美国陷入衰退可能早了一点。目前服务消费仍在恢复。美国私人消费约占GDP的70%，其中服务消费相比商品消费占比更高，达到60%。当前美国无论是耐用品还是非耐用品的消费，均在过去十年的趋势线水平之上。而服务消费仍在缓慢修复的状态，这也与当前商品消费向服务消费转化的趋势一致。考虑到美国受疫情影响已趋于正常化，预计整体服务消费市场的恢复仍将提供一定经济增长动能。

私人投资维持扩张。美国私人投资约占GDP的20%，其中非住宅投资占其中的80%，可通过美国制造业变化情况进行观测。当前制造业景气度仍然维持在高位水平，美国4月Markit制造业PMI终指为59.7，延续回升势头，整个制造业的经营状况仍在改善，新订单也在增长。

就业修复良好且具备提升空间。目前非农就业人数仅比疫情前水平低120万人，失业率也仅相差0.1%，整体就业稳定修复的同时，改善空间也还有较多。劳动参与率虽有所回升，但仍徘徊在62%附近的历史相对低位。职位空缺数仍有1150万人，反应出了企业用工需求仍然旺盛。

最近五个加息周期标普500均上涨

从历史来看，最近的五个加息周期，标普500指数都最终以“上涨”结束，盈利增长可抵消估值收缩。虽然每次加息周期美联储所面临的宏观经济状况、通胀情况和就业情况都不太相同，但是标普500均取得了正收益。

资料来源：国元证券，指数历史表现不代表未来

此外，美股通常在加息开始后的3个月内下跌，3个月以后对紧缩政策的反应较为充分，大多会重新上涨。总体来说，3月开启加息后，5-7月可能是美联储最鹰时刻，随着通胀回落、经济放缓，后续政策对美股的压制或将减轻。

从估值的角度，目前标普500指数PE估值为19.02倍，位于近十年27.74%分位。指数估值较去年40倍以上高点大幅回落，已经很大程度消化了紧缩政策和地缘政治冲突的影响。指数在短期内快速大幅杀跌之后，也有反弹的可能性。

来源：Wind