股指期货解冻？

经济观察报郑一真/文只待一声令下，机构第一时间“杀回战场”？股指期货“解冻”猜想——重燃市场热情。这次，只是因为监管层近期对期货市场的关注度在提升吗？时机如何？

12月23日下午，中国证监会主席刘士余、副主席方星海来到位于上海陆家嘴的中国金融期货交易所（中金所）调研。市场人士预期，刘主席此次造访或与股指期货相关。对此，接近中金所人士对经济观察报表示，刘士余主席赴中金所调研是听取一段时间以来交易所的工作情况，不排除为了股指期货（松绑而来）。

市场消息称，监管层表示“股指期货将择机松绑，本周末刘士余、方星海将赴中金所调研时机问题”，不过，证监会、中金所均未证实此消息。对于松绑时机是否确定，上述接近中金所人士表示，去年底来已有多次传闻，目前尚不清楚，交易所一直为市场恢复正常秩序在努力。

其实，自去年9月份以来，坊间多次传出解冻股指期货的消息。去年底，救市效果显现、股市回暖之际，就有消息称期指交易限制将解禁；今年两会期间，股民建言恢复期指正常交易规则获得很高的呼声；今年6月，有媒体爆料中金所正研究制定放开股指期货限制的具体方案，但中金所很快予以辟谣。

股指期货被限制一年有余，在一天10手交易、40%保证金的严苛限制下，期指交易流动性几近枯竭。尽管尚未证实，但各家期货公司都在积极筹备，等待交易限制解除。北京一家期货公司营业部工作人员最近正忙着对只做期指的客户进行拜访，对半年之内没有操作被锁定的账户重新激活，准备随时入场，只等监管层下号令。

逐步解冻，时机成熟？

监管层近期对期货市场的频繁动作引发市场关注。12月18日，证监会主席刘士余出席大商所第六次会员大会并表示，我国期货市场的体量和质量与实体经济规模和国际经济地位并不相称，必须从国家战略的高度进一步促进期货市场加快发展。12月19-20日，证监会派出机构期货监管干部培训班在大连举行，其间证监会副主席方星海强调，期货市场要进一步加强市场监管和风险防范，不断提升市场运行质量，积极稳妥推进市场建设，进一步深化市场功能，促进供给侧结构性改革。

市场消息称，培训会上，监管层表示将择机松绑期指交易，不过此消息尚未得到证监会以及中金所的证实。一名接近中金所的知情人士看来，呼吁为股指期货松绑的声音一直都有，据其了解，在投资者相关的会议上，几乎都能听到不少私募、公募、证券公司希望松绑的声音。在他看来，近期应该是传言，现在的时机也不见得比两会之后更好，但是从建设市场、完善市场的角度来说，早恢复比晚恢复要好。

为了更好地发挥股指期货的功能，监管层放开股指期货限制势在必行。广发期货股指研究组认为，目前股指期货流动性不足严重影响了其功能的发挥。从日本股指期货的发展来看，1990年日本也曾对日经股指期货进行了严格的管制，并且直到1994年才逐渐松绑，松绑的过程依次为：下调保证金水平、降低手续费水平、取消交易税、取消涨跌停板制度、延长交易时间等。我们预计国内股指期货也将采取渐次松绑的形式。

“不会一次性全部放开期指限制”已经成为市场共识，据经济观察报记者了解，目前业内预期，期指交易手数从10手放宽到50手至100手，保证金逐步下调，从40%降到30%至20%。

未来，松绑应该会是一系列配套的举措，对交易手数、保证金、手续费进行相应调整。在上述接近中金所的相关人士看来，松绑的幅度起码应该到一个能够满足大部分机构投资者的幅度；而从10手到20手或者50手，难以解决根本问题。“放到100手会更好一些，现在有人建议放到50手，但是在我和机构的交流中发现，50手对于流动性的改善效果并不明显。保证金尽快恢复到原来8%的水平，保证金是交易所经过大量设计定下来的，太高了没必要，增加机构成本，做好风险管理就可以了。”这位中金所接近人士说。

期指冷了，大宗火了

在限仓、限成交量、提高保证金，增加手续费等扼杀流动性的背景下，股指期货名存实亡，流动性萎缩至原来的99%以上。在中金所上市的股指期货品种包括沪深300指数期货、上证50指数期货以及中证500指数期货。这三大期指2014年11月-2015年9月每天的成交量在100万手左右，高峰期在200万手。现在每天的成交量在1万手。与此相对应的是，广州某期货公司营业部，期指交易过去占其收入的70%，现在只有5%。

该期货公司人士透露，“现在中金所检查非常严格，一有客户违规就会接到中金所通报，对其账户进行限制交易，股指本身是公司成交金额最大的品种，限制掉以后经历过一段比较艰难的时期。”过去几年，全国149家期货公司中，期指交易手续费是其主要收入来源之一。

在2015年股灾中，股指期货被指是造成股市下跌的元凶，虽然也有专家为其正名，认为股指期货“没有给股市施加压力，反而承接了股市抛压”，但是监管层对股指期货的限制依旧不断加码。梳理股指期货监管规则，2015年7月31日，中金所公告，自2015年8月3日起，上调交易手续费标准至成交金额的万分之0.23；2015年8月25日，中金所宣布，自2015年8月26日起，三大股指的平今仓交易手续费标准上调至成交金额的万分之1.15。8月28日，中金所又调整沪深300、上证50、中证500股指期货非套期保值持仓交易保证金，从20%提高到30%。

2015年9月2日，中金所发布最严新规，自9月7日起，单个产品、单日开仓超过10手即构成“日内开仓交易量较大”的异常交易行为；非套保保证金由目前的30%提高至40%、套保由10%提高至20%；平今仓手续费标准由万分之1.15提高至万分之23。新规首日，期指总成交额也相应萎缩了92.15%，持仓量下降了16.05%。2016年前11个月，沪深300股指期货、上证50股指期货、中证500股指期货成交量同比分别下滑98.57%、95.79%、84.77%；累计成交额同比分别下滑98.91%、96.89%、89.70%。

据经济观察报记者了解，最严规定出来之后，对大多数投资者来说，入场动力不足，期指交易现在手续费偏高，日内交易手续费是以前的100倍，而且保证金额度太高，资金使用效率不佳。对机构投资者来说，套保意愿不强。虽然不受每天10手的限制，但是需要期货公司帮其申请套保额度，一个月也有几百手的限制，全部排满也就几千万的期指，对应的现货单子几个亿，而大机构数十亿的现货持仓很正常，得开很多账户才能套全。

不过，大宗商品今年的行情对期货公司来说可谓福音。去年9月份到去年底，上述广州期货公司营业部经历了一段非常艰难的时期，不过2016年年初螺纹钢等黑色系大宗商品的带动下，下半年又有一波焦煤焦炭行情，各个品种无论是流动性还是成交价格都非常可观，“东边不亮西边亮”，公司业务又出现回升。

上述北京期货人士回忆去年七八月份期货市场规模5000亿元，9月份期指限制之后规模只剩下3000多亿，现在市场的规模与去年七八月份持平，期指交易流失的2000多亿又通过大宗商品的渠道流回来了。这一年中，他不停游说只做期指的客户转做大宗商品，火爆的行情也吸引了不少新的投资者。

对比之下，去年9月份之前，中金所的成交额占中国期货市场八成以上，而现在，这一比例下降到不足10%。在成交量萎靡的这段时间，据记者了解，中金所也在不断深入研究，如何控制风险，让市场更加规范、平稳、健康地运行。上述接近中金所的知情人士表示，只有恢复股指交易的常态，期指的基本功能——风险规避、价格发现、资产配置才能实现，一些投资策略的实现也需要期指工具，恢复正常能够吸引更多资金入市，这对股市未必没有好处。