【股指期权分析】美股指高位回落，期权如何操作？

一、股指期货及期权行情变化
上周五美股三大股指均创历史最高纪录。标普500指数周环比上涨1.8%至3824.68点，纳指上涨2.4%，道指上涨1.6%。上周公布数据显示美国12月失业率企稳，但受制于疫情，12月非农就业数据不及预期，投资者预期拜登政府加码刺激政策的可能性增大。此外12月ISM制造业PMI超出市场预期，经济总体延续改善。拜登表示将于本周四提出向人们发放2000美元补助的方案。刺激措施预期支撑着股指强势运行。

而据美国疾病控制与预防中心(CDC)数据，此前特朗普政府宣布的在2020年底之前2000万美国人接种疫苗的目标远未完成。本周一众议院议长南希·佩洛西和其他民主党人正式向国会众议院提交弹劾特朗普的议案，周二美国副总统彭斯拒绝了这一通过援引宪法第25条修正案来解除特朗普总统职务的呼吁。三大股指高位回落，纳指周一领跌1.25%，标普500指数收跌0.66%，道指下跌0.29%。如同上次策略所讲，标普指数一直在3650点上方运行，政策刺激和经济复苏预期支撑上行，而新冠病毒及疫苗进展的不确定性又有所压制，形成偏强震荡格局。

衍生品方面，1月11日周一，芝商所E-迷你标普500指数期货3月合约（ESH1）报收3792点，环比下跌0.67%，然后在3760~3820区间震荡。相比上周五股指大涨时，E-迷你标普500指数期货成交量本周一周二连续两天下降，累计减少25%。E-迷你标普500指数期货期权成交量也减少35.8万手至35.5万手。投资者已经在高位布局对冲头寸。

从期权持仓分布来看，季度期权的虚值看涨期权和虚值看跌期权最大成交量行权价分别为3800和3700，虚值看涨期权和虚值看跌期权最大持仓量行权价也分别为3800和3700，各持仓18041手和11345手，区间环比有所抬升。持仓量PCR比值为0.63。

而对于成交更加活跃，时间期限更短的周期权EW3F1合约，虚值看涨期权和虚值看跌期权最大成交量行权价分别为3800和3790，各成交2553手和1592手；虚值看涨期权和虚值看跌期权最大持仓量行权价均为3800，各持仓6193手和3356手，看涨期权在3850点位持仓也较多有5089手。持仓量PCR比值为0.54，市场短期在高位竞争激烈。

图表1：E-迷你标普500指数期货3月合约（ESH1）行情

数据来源：芝商所国际衍生品智库

图表2：ESH1期货及期权合约每日成交量

二、波动率指数及期权隐含波动率变化
如图3所示，从波动率指数来看，上周vix值在周初达到高位，然后不断下降，相应股指处于上行趋势突破新高，反映出市场乐观预期。但本周一1月11日VIX上升12%至24.08，股指也高位回落，VIX变化还需进一步关注。

图表3：VIX走势

期权波动率方面，12月底以来ESH1期权合约隐含波动率一直在20%上下变化，20日历史波动率降至10%低位后窄幅变动。较短期的EW3F1期权隐含波动率变化幅度更大一些，1月初最高达22%，降至目前15%以下。相较于历史波动率，隐含波动率数值偏高。

图表4：ESH1期货价格、历史波动率及隐含波动率走势

数据来源：芝商所国际衍生品智库

三、股指期权策略
当前美股处于高位，市场上有不同的看法，很多观点认为股指估值太高，包括互联网板块估值水平创新高，投资者兴奋情绪飙升，风险较大。但也有机构继续保持乐观。尽管目前受到疫情冲击，但随着冬季逐渐过去，北半球气温上升，疫苗接种人群增多，经济会逐步回归正常。目前疫情对欧洲影响较为严重，经济恢复预期更为悲观，而美国在未来几个月更多财政刺激措施会提振经济增长。并且各国都在实施低利率政策，美国企业盈利成长快于其他任何国家，美股的高估值是合理的。

无论后市行情到底如何变化，当前市场风险偏好上升，继续做多股指，可以选择加上一道保险或者选择比较稳健的交易策略，此时交易期权就再合适不过。如果持有股指期货多单，可以买入看跌期权进行对冲，多付出一点成本来规避下行风险。这个组合被称作保护性策略，标的期货多头加上期权空头，保留上方盈利空间的同时下方损失有限，组合整体损益图如下:

此外还可以选择价差组合，从12月份以来我们就推荐牛市看涨价差策略，既可以满足做多股指的观点，在上涨行情中获取利润，又能够在不利时减少损失。例如买入行权价3800的看涨期权的同时卖出行权价3820的看涨期权，权利金总成本在12美元左右，非常适合偏强震荡行情。如果后期大涨，还可以调整行权价转为更虚值的组合，即使下跌，组合损失最大也仅为12美元的成本。

图表5：买入ESH1期权牛市看涨价差策略

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