期权专栏丨期权牛市价差组合收益不理想？你需要进行这样的优化...

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导读牛市价差组合分为认购牛市价差和认沽牛市价差（本文以认购牛市价差为例）。对牛市价差回测时候会发现，在牛市阶段其收益表现并没有达到预想的效果。
本文分析了牛市价差策略出现不足之处的原因，并通过论证表明了在同等仓位下，优化后的策略比无优化的牛市价差策略具有良好的收益盈亏比以及较高的夏普比率。下面就跟小编一起来看看这个策略可以如何进行优化吧！
01 牛市价差组合
1.策略介绍
牛市价差组合分为认购牛市价差和认沽牛市价差（本文以认购牛市价差为例）。认购牛市价差组合指选择一对相同到期时间不同行权价的认购期权，分别买入低行权价的认购期权，卖出同样份额高行权的认购期权。
2.策略收益
认购牛市价差到期损益图如图1。在标的资产价格高于卖出认购期权的行权价时，投资者收益最大；当标的资产价格低于买入认购期权的行权价时，投资者收益最小，通常为负。

图1：牛市价差收益图
3.策略一般适用场景
牛市价差的特点是损失有限，收益有限。当投资者对未来行情看涨时，可以采用牛市价差组合。
02 策略存在不足之处
当对牛市价差回测时候会发现，牛市价差在2015年2月9日-2015年6月9日即在牛市阶段其收益表现并没有达到预想的效果。

表1：牛市价差的回测分析
03 策略不足的相关分析
对于策略的分析下面主要从希腊字母角度去研究，结合波动率得出分析结论。
1.希腊字母研究
以2017年2月17日收盘价格为例，买入3月购2.25一张，卖出3月购2.45一张，当日50ETF收盘价2.361元。

图2：牛市策略希腊字母图
Delta：分析牛市价差组合Delta图，可以看出当标的物价格处于两执行价中间位置，组合Delta具有最大值。但随着股价的上涨或者下跌，Delta都开始出现下降且Delta恒为正。
Gamma：Gamma图显示了当前标的物价格处于两执行价中间位置Gamma值约等于0，Gamma值的最大值与最小值分别在最小执行价和最大执行价处。当标的物价格上涨gamma值变成负，反之，当标的物价格下跌gamma值则为正。
Vega：Vega图性质和gamma图一样。
Theta：Theta图正好与Gamma图相反，其最大值在最大行权价，最小值在最小行权价。
通过分析以上各个希腊字母图形性质我们可以得出当标的物上涨时候，Gamma和Vega值都会变负，Theta变正值的结论。
2.波动率
在2015年牛市阶段分析ivix指数的走势图图3，从图上可以明显看出在牛市阶段ivix指数一路上升，IVIX指数反应了市场上隐含波动率的变化，因此当IVIX急剧上升的时候，相对应期权的Vega是向上变化的。

图3：IVIX指数
在同样时间段，回看历史波动率图4，同样发现了历史波动率在这段时间也是急剧上升。

图4：50ETF历史波动率
3.总结
在15年2月至6月阶段，市场隐含波动率和历史波动率都出现急剧上升，通过前面希腊字母分析，可以得出当标的价格上涨到一定程度，牛市价差组合Gamma值和Vega值变负，因此在波动率上涨阶段Gamma和Vega提供了负收益，导致整个组合收益偏低。
04 改进措施
通常情况下，选择买入一个平值合约和卖出一个虚值合约其盈亏比比较大。但在2015.2-2015.6标的股价大涨期间其回测结果并不令人满意。综合前面的希腊字母图，当标的物价格超过两个执行价中间位置时候，Gamma和Vega成负值，因此，对止盈位置进行改进，设置当标的物价格不小于两执行价中间位置时进行换仓得出新的回测业绩

表2：策略名称：牛市价差50%仓位
从表2中可以明显得出当改变牛市价差的止盈位置，在回测区间内回测收益出现明显增长，虽然最大回撤也出现了上涨，当整体策略的夏普指数依然还是有所改善的。
因此，改变止盈位置对牛市价差组合提升收益还是很明显的。
05 策略的再思考
在牛市价差策略中，如果标的物价格跌破最低行权价，亏损则保持不变，虽然这个特点能让我们知道最大亏损是多少，但如果在长期的下跌行情中，持续的亏损依然会让净值产生较大的回撤，因此当标的物价格下跌的时候，是否有其他方法让我们减少亏损？
通过对牛市价差组合持仓分析，发现可以对其进行一些改造，这点是作者觉得期权比较神奇的地方，牛市价差可以改造成蝶式类组合、比率价差组合、裸卖认购期权等各种组合类型，当这么多选择放在我们面前，这是做期权的人巨大幸福！瞬间整个最大亏损金额就可以变成小亏或者盈利了。
06 再出发
下面就以牛市价差组合修改成比率价差组合为例，介绍相应的优化策略。
当标的物价格跌破某个阈值时候，可以继续卖出持仓中的空头合约，这样就可以构造出比率价差组合图5。

图5：比率价差到期收益图
比较图5和图1，可以看出当股价跌破最小行权价时候，图5的最大亏损要比图1的最大亏损小很多。因此，从理论上看这样改造是个有效的改造。
最后考虑策略在优化下是否具有长期有效性，对牛市价差组合进行2年的回测（2015.2.9-2017.2.9）并给出相应的数据（表3）。

表3：2015.2.9-2017.2.9策略回测分析
分析表3的数据，在同等仓位下，优化后的策略比无优化的牛市价差策略具有良好的收益盈亏比以及较高的夏普比率。因此，本文对牛市策略的优化是有效的。
栏目编辑丨超凡
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