2021能源化工期货年报-聚酯：PTA乙二醇过剩加剧，原油推动价格上涨，短纤步入牛市

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#提示要点#
@原油在疫情有望控制的背景下，全球汽油、柴油，煤油等需求有望提升，支撑原油价格上涨，原油价格看涨至65美元/桶，将带动聚酯产业链品种绝对价格上涨。@PX因下游PTA新增产能投放大于PX的新增产能，供需存在改善预期，PX-原油价差有望修复，上涨50-100美元/吨；
@PTA面临原油和PX成本端推动的绝对价格上涨，但行业过剩将加剧，行业利润低位震荡。在策略上，可以单边做多TA，赚取原油上涨的收益，上面压力位看至4500元/吨；或者将PTA作为空配，多原油空TA，或多低硫燃料油空TA，赚取PTA行业过剩，利润压缩的收益；
@乙二醇情况和PTA相似，同样供需面临过剩加剧，而原油有望推动绝对价格的上涨。从以往十年的数据来看，当原油在65美元/桶时，石脑油制乙二醇成本约在4600-5600元/吨，均价约5100元/吨。
@短纤明年新增产能增速延续第4年下滑，而明年出口和国内需求存在恢复预期，短纤可能出现供不应求的情况，行业利润有望扩大，叠加成本端原油和PX的推动，短纤上方空间看至7000-8000元/吨。可以将短纤作为化工品的多头配置。
基于以上分析，我们对聚酯产品的强弱排序是：短纤、PX、原油、乙二醇、PTA。

#原油：主产国动态减产，叠加需求恢复，油价上涨有望
对于明年，我们认为在疫情有望被控制的背景下，原油需求端的恢复将支持原油价格上涨。汽油和柴油的消费量会占到总消费量的45%-65%，航空煤油消费量占比在9%左右，燃料油消费占比在3.5%左右，因此汽柴油是拉动原油需求回升的关键，随着新冠疫苗的陆续投入使用，疫情封锁和隔离措施会逐步减少，经济和生产活动可能会出现报复性反弹，进而拉动汽柴油消费的进一步增长。
2021年初开始，OPEC+减产进入了动态调控模式，按照以往减产经验，OPEC+对库存管理的目标是五年历史均值，当前OECD石油库存仍高出五年历史均值10%左右，库存压力依然较大，预计OPEC+减产仍将围绕库存管理目标持续进行。随着原油库存的下降，原油期现结构有望不断改善，当原油远期价格相较近期价格贴水较大时，生产商和贸易商更倾向于将库存在近端消化掉，有助于库存的进一步去化。
综合供需两端的变量，我们对认为全球原油去库存是2021年主旋律，将支撑油价底部不断抬升，Brent原油有望冲击70美元/桶，WTI原油有望冲击65美元/桶。

#PX：需求端将明显增加，供需存在改善预期
国内民营大炼化的PX项目，自2019年3月恒力一条线225万吨装置投产落地以后，国内PX项目如雨后春笋，纷涌而至，2019年和2020年共有1140万吨PX产能成功投产，产能接近翻番。
国内PX供应的大幅增加，导致PX供需缺口缩窄，PX进口量受到明显挤压，PX进口依存度从2018年的59%有望降至2020年的40%。
供应端的大幅增加对PX的行业利润形成打压，2018年PX-原油价差约540美元/吨，而到了2020年PX-原油价格缩窄至280美元/吨，击穿了部分高成本企业的成本。

数据来源：信达期货云数据库

展望未来两年，依然有至少1260万吨PX项目投产，但从时间节奏来看，投产多集中在2022年，相比而言2021年PX投产的项目偏少，仅有今年推迟的中化泉州80万吨和浙石化二期的400万吨装置投产，其它装置或在2022年才能形成有效产产量。
而下游PTA明年存在1060万吨的投产预期，对PX新增需求约700万吨，大于明年480万吨的PX预期投产量，且PTA项目多计划投产在上半年，确定性较强。

结合目前的情况我们评估，明年国内PX供需缺口有望从2020年的短缺1184万吨扩大至短缺1400万吨，供需缺口增加200多万吨。鉴于此，我们认为PX-原油价差有望向上修复。

#PTA：成本推动价格上涨，行业过剩面临加剧
@原油、成本、自身弱势共振，跌势历史低价
今年PTA价格创下自上市以来新低，主要是3个因素共振造成：原油价格跌至低位；直接原料成本PX，行业过剩，PX行业利润压缩至历史低位；PTA行业过剩，行业利润压缩至历史低位附近。

数据来源：信达期货云数据库

@2021年供应过剩将加剧
展望明年，以上3个因素，原油和PX情况会有所好转；但PTA自身供应过剩的问题难以解决，并且伴随着新装置的投产，过剩程度会加剧。
2020年PTA投产840万吨，产能增速约17%，对于2021年将有增无减，福建百宏240万吨装置计划一月份投产，虹港石化2期220万吨装置计划在一季度投产，逸盛600万吨装置计划在二三季度投产，合计产能约1060万吨，产能增速约18%。
如果2021年聚酯的投产产能按照2020年的500万吨计算，则明年PTA过剩接近1000万吨，过剩程度加剧。其实2020年，我们测算下来PTA供需过剩约350万吨，但是由于存在320万吨的长停产能，供需整体算是平衡为主，但对于2021年，即使扣除320万吨长停产能，PTA依然面临700万吨过剩。

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在行业过剩的背景下，行业利润面临长期的低位徘徊，倒闭高成本装置停车淘汰，实现供需再平衡。通过观察上一轮PTA过剩背景下PTA加工费的变化情况，可以发现在2013年至2015年PTA加工费长期维持在370-810的区间内，我们预测未来2年左右PTA的加工费也将在该区间内徘徊。
@成本推动绝对价格上涨
对于2021年，PTA面临原油和PX成本端推动的绝对价格上涨，但行业过剩将加剧，行业利润低位震荡。
假如原油上涨15美元/桶，折算约推动PTA上涨约600元/吨；假如PX-原油价差往上修复100美元/吨，推动PTA的上涨约500元/吨；而PTA行业利润面临压缩，目前PTA2105和PTA2109的盘面加工费约800-1000元/吨，假如压缩至300-500元/吨，则压缩空间约500元/吨，合计PTA有望上涨600元/吨。
具体变化可以后期通过PTA估价矩阵跟踪。

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#乙二醇
@煤制乙二醇探明历史底部
今年在原油的大幅下跌、乙二醇供应过剩的背景下，乙二醇绝对价格大幅度下跌，而煤炭价格今年整体在高位，意味着煤制乙二醇的成本变化很小，最终导致的结果就是煤制乙二醇行业利润大幅压缩。

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在2010-2018年，煤制乙二醇年平均最低利润约1200元/吨（2016年），其它年份的平均利润基本都在2000元/吨附近。
进入2018年，伴随着乙二醇新一轮装置的集中投产，乙二醇行业进入行业过剩，2019年煤制乙二醇行业盈亏平衡为主；进入2020，年煤制乙二醇企业普遍面临亏损，彻底击穿煤制乙二醇企业的成本，受此影响，部分高成本煤制乙二醇企业被迫停产，煤制乙二醇开工率下降，2017-2019年煤化工开工率年均约65-70%，但2020年平均开工率仅有52%，一直高利润的煤制乙二醇行业在2020年探明了底部(因成本伴随原料煤价变化而变化，从今年的情况来看，煤制乙二醇企业利润压缩至亏损1500元/吨以上，停产意愿强烈，尤其是配合检修季)。

@供应过剩问题将加剧
2020年，国内约有500万吨乙二醇装置投产，产能增速高达47%，对于2021年，从我们统计的装置投产计划来看，约670万吨装置计划投产，预计实际投产约400-500万吨，整体投产体量依然很大。
很多人估计会疑问，这些投产会不会因为乙二醇行业利润不佳推迟？
从煤化工的情况来看，如果项目刚处在规划阶段，甚至已经完成报批，项目是可以更改的；如果项目进入实际建设，且企业在资金上面临压力，项目有可能因为资金等问题推迟，甚至变成烂尾工程，但是如果企业实力雄厚，即使面临短期的行业利润不佳，整体投产进程不会受到较大影响。就明年的乙二醇装置来看，湖北三宁、彬州化工和延长石油装置基本进入投产尾声，投产确定性较强；卫星石化、浙江石化和古雷石化，都是实力雄厚的行业龙头企业，这些装置的确定性也很强，其它装置情况公司实力也是可以的，就是目前装置进程暂不清楚，我们姑且认为可能推迟，但是算是下来，投产可能性比较高的装置产能合计约为400万吨。

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另外，需要注意的是，在2020年国内投产的500万吨产能中，其中有120万吨是10月份以后投产；美国一套82.8万吨/年的新装置在12月中旬投产，这些装置的供应增量将在2021年得到体现，属于产量的滞后兑现。
以下是我们的前提假设：国内约400万吨装置投产；进口量维持；聚酯新增投产500万吨。最终显示，乙二醇的供应过剩问题将加剧。

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@行业淘汰趋势存在转变可能
对于2020年，在乙二醇供应过剩的背景下，高成本的煤制乙二醇处在严重亏损中，而石脑油制乙二醇收益于原油的大跌整体盈亏平衡，乙二醇行业竞争总体格局是：石脑油制乙二醇供应挤压煤制乙二醇供应，进口供应挤压国内供应。
从以往的情况来看，当原油价格低于40美金/桶时，基本上都是石脑油制乙二醇利润好于煤制乙二醇利润；当原油价格高于65美元/桶，很多煤化工企业都是具有现金流利润的，同时也意味着煤制乙二醇企业盈利性可能会强于石脑油制乙二醇企业盈利性，则面临挤压的和淘汰的很有可能转变高成本的石脑油制乙二醇企业，区域表现来看，国产供应将挤压进口供应。

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@原油有望推动乙二醇绝对价格上涨
从以往十年的数据来看，当原油在65美元/桶时，石脑油制乙二醇成本约在4600-5600元/吨，均价约5100元/吨。结合明年乙二醇存在供应过剩的背景，石脑油制乙二醇行业可能陷入亏损，则乙二醇绝对价格可能在区间下边缘运行。

#聚酯和短纤
@终端需求因疫情缩减，聚酯产品内部分化
2020年，受疫情影响终端纺织品和服装需求收缩，织机开工率下降，导致聚酯产品需求缩减；另外，由于海外疫情的情况，聚酯产品出口出现负增长。
聚酯供应方面，行业整体利润和开工率情况均出现下滑，当行业整体处在健康的状态中。

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对于聚酯产品内部，出现较为明显的分化，聚酯长丝利润和开工率压缩最为明显，主要因为长丝的主要用途是纺织品服装，且在聚酯产品中纺织品服装用的长丝最多，因此需求端的利空影响较大。另外，最近几年聚酯长丝的投产在聚酯产品中占比也是最大的，供应增速高于其他聚酯产品。
瓶片的主要用途是饮料、食用油等领域，今年在防护镜上的用量大幅提升，整体来看，瓶片受到的影响很小，利润较去年有所增加。短纤在聚酯产品中表现最抢眼，利润和开工逆势走强，主要是因为产能投产压力很小。

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@短纤面临供不应求
对于2021年，终端纺织品和服饰需求端有望因疫情被控制，内销和出口均存在好转的预期，表现消费增速有望从2020年8.5%恢复至之前的10%附近。
聚酯供应端，新增产能投产较为有序，投产增速有望维持8%附近，整体聚酯行业有望延续健康的状态。

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在聚酯产品中，明年短纤预计能投产的产能约30万吨，产能增速延续第4年下滑，而表现消费增速最近几年一直维持在12%-17%左右，我们认为在明年短纤出口和国内需求提升的背景下，可能出现供不应求的情况。

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目前短纤行业利润约500元/吨，假如短纤出现供需偏紧的情况，行业利润有望到达1200元/吨以上，叠加上成本原油和PX的推动，短纤可能存在1300-2000元/吨的上涨空间。

#聚酯产业链产业格局前瞻
企业利润是企业生产经营的核心追求，企业利润决定企业的发展；行业利润是企业利润的汇总，能有效反映行业景气程度；上下游行业利润的相互影响和传导，形成产业链发展的矛盾和未来，也影响着品种绝对价格的涨跌以及幅度。
聚酯产业链是一条直链产业链，PX的下游是PTA，PTA的下游是聚酯，聚酯的下游复制品服饰，上下游利润影响具有很强的有效性。

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最近10几年的行业利润的变化，反映了聚酯产业链上下游品种供需格局的改变：
2010-2013年，下游PTA和聚酯产能高速投放，因供应的大幅增加，PTA和聚酯结束2000元/吨的暴利时代，行业利润逐渐下滑；而上游PX收益于PTA的投产带来的需求提升，行业利润大幅提升，迎来暴力时代。该阶段利润的传导路径是：上游PX挤压下游PTA和聚酯的利润，产业利润集中在上游。
进入2014-2016年，PX产能开始释放，PX供应增加行业利润受到压缩，下游PTA和聚酯处在供应过剩周期内，产业链利润受到压缩，整体利润都不佳，PX利润相对而言好些。
2017年至2018年，下游纺织品服装开始复苏，聚酯行业利润率先提升，PTA也紧跟着恢复，该阶段上游的需求提升，给产业链带来利润的回升驱动和空间
进入2019年，PX因国内民营大炼化项目的投产落地，行业利润逐步沦陷为产业链中最差的一个环节，展望至2023年，PX行业供应仍将持续增加，行业面临淘汰；PTA在2019年开启牛转熊，对于未来两年依然有新产能的持续投放，PTA步入新一轮的熊市周期；聚酯端，情况相对而言较好，产能投产较为平稳，但品种内部分化已经有所提升，最近两年聚酯的投产多集中在长丝和瓶片，短纤投产较少，因此短纤在聚酯产品中供需情况最好，该情况有望在未来两年延续。

#总结#
@原油在疫情有望控制的背景下，全球汽油、柴油，煤油等需求有望提升，支撑原油价格上涨，原油价格看涨至65美元/桶，将带动聚酯产业链品种绝对价格上涨。
@PX因下游PTA新增产能投放大于PX的新增产能，供需存在改善预期，PX-原油价差有望修复，上涨50-100美元/吨；
@PTA面临原油和PX成本端推动的绝对价格上涨，但行业过剩将加剧，行业利润低位震荡。在策略上，可以单边做多TA，赚取原油上涨的收益，上面压力位看至4500元/吨；或者将PTA作为空配，多原油空TA，或多低硫燃料油空TA，赚取PTA行业过剩，利润压缩的收益；
@乙二醇情况和PTA相似，同样供需面临过剩加剧，而原油有望推动绝对价格的上涨。从以往十年的数据来看，当原油在65美元/桶时，石脑油制乙二醇成本约在4600-5600元/吨，均价约5100元/吨。
@短纤明年新增产能增速延续第4年下滑，而明年出口和国内需求存在恢复预期，短纤可能出现供不应求的情况，行业利润有望扩大，叠加成本端原油和PX的推动，短纤上方空间看至7000-8000元/吨。可以将短纤作为化工品的多头配置。
基于以上分析，我们对聚酯产品的强弱排序是：短纤、PX、原油、乙二醇、PTA。
END

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