【白糖期权周报】20201025

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■基本面情况：截至 10 月 23 日，纽约原糖 11 号连续 6 周收阳，并继续创疫情以来新高 14.94 美分，距离 15 美分整数关口仅一步之遥。郑糖冲高回落，一度欲突破 5400 的套保压力，但商品回落，引发资金出走
■期权交易情况：截止到 10 月 23 日，本日郑糖期价下跌 1%，总持仓量约为 14 万张，成交量约为 3.6 万张。
■情绪指标分析：P/C 成交量比例为 0.31，P/C 持仓量比例为 0.45。
■波动率分析：主力合约平值看涨期权隐含波动率为 15%，平值看跌期权隐含波动率为 18%，20 天历史波动率为 14%，20 天历史波动率在历史50 分位数的位置，当前波动率偏高。
■策略推荐：推荐买入 SR101-P-5200，卖出 SR101-P-5100。

期权策略跟踪

■单一期权策略：看涨期权空头和看跌期权多头本周盈利，看跌期权多头盈利较好。
■方向性债务价差：看跌期权熊市价差盈利。
■波动率策略：跨式多头盈利。

市场分析
基本面情况

信息
1. 印度 20/21 榨季首次估产显示，20/21 榨季甘蔗种植面积达 526.8 万公顷，同比增长 9%。19/20榨季为 484.1 万公顷。糖产量 3302.3 万吨，有 200 万吨用于生产乙醇，因此最终糖产量 3102.3万吨。其中北方邦面积 230.7 万公顷，同比下降 0.5%。糖产量 1245.7 万吨，同比下降 1.4%。马邦种植面积 114.8 万公顷，同比增长 48%。糖产量 1080.2 万吨。卡邦面积 50.1 万公顷，同比增长 19.3%，产糖 460.4 万吨。
2. 乌克兰的糖厂迄今已生产 25.1 万吨糖，加工 192 万吨甜菜。有 27 家制糖厂在运营。预计乌克兰糖厂的糖产量同比下降 19％，至 148 万吨。
3. 目前 10 月巴西中南部降雨依然不够。10 月降雨量为 20mm,平均为 120mm，但到月底可能降雨量回到 130mm。StoneX 预测 11 月中南部的平均降雨量将略高于历史水平 25 至 30 毫米。预计12 月将接近历史平均水平，即 70 至 75 毫米。
4. 在下个月比哈尔邦选举结束之前，印度政府无法做出食糖出口补贴的决定。选举预计将在 11 月中旬完成。

供需
原糖方面，天气风险溢价持续给国际农产品市场带来炒作良机，吸引资金做多原糖。宏观面上，由于秋季疫情反复影响经济复苏和美国大选结果临近，原油市场仍在艰难震荡中。雷亚尔汇率因为巴西经济数据不佳而继续疲软。这给原糖上方空间带来了阻力。基本面上，北半球印度已经逐步开榨，印度糖协对 20/21 年首次估产达 3100 万吨，同步回升 400 万吨，符合多数机构预期。但是印度出口补贴政策持续难产，印度产量恢复难以在短期内给予市场施压。泰国将因面积缩减和天气不佳继续减产。加之近期巴西降雨依然不足，这些都在基本面上支撑原糖。持仓方面，投机净多单也已经是 2016/17 榨季以来最高。疲软的雷亚尔也继续吸引巴西套保单。郑糖现货有所下调，销售逐步进入淡季，现货市场回归观望。供给方面，甜菜产区已经完全开榨，生产进入稳定期，开始供应北方市场。新糖价格也有所下调，5400 元/吨将吸引少量甜菜糖的套保需求。9 月进口 54 万吨，环比减少 14 万吨，同比增加 12 万吨。19/20 榨季累计进口 375 万吨，同比增加 51万吨。国庆过后加工糖供应也有所回升。进入 11 月，广西中旬将逐步开榨。市场对甘蔗糖 20/21 榨季产量仍有分歧，等待糖会官方预估。榨季初期，新供给填补库存偏低的缺口，令郑糖承压。但另一方面，原糖的强势令内外价差快速收缩至 400-500 元/吨榨季低位。这令郑糖在下方获得支撑。持仓数据看来，近期市场波动主要受到短线资金进出影响。
总结
总的来说，天气风险溢价和 4 季度贸易流趋紧给原糖市场走强带来驱动，但宏观风险和高价对远期需求的抑制，使得上方阻力正在逐渐增加。关注 15 美分/磅能否有效突破。国内新糖供应增加和消费淡季，承压郑糖，但是内外价差对价格有支撑。下周末全国糖会在桂林举行，关注市场情绪变化。郑糖周度观点，震荡寻支撑，参考区间 5150-5300 元/吨。市场分析
交易情况

图1：白糖期权日成交量和持仓量的统计

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货

图2：白糖期权主力合约持仓量情况

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货

图3：白糖期权主力合约成交量情况

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货

市场分析
情绪指标分析
P/C比例一般是指认沽期权与认购期权交易量（成交量）的比值，一般可以用P/C 比例衡量市场上多头势力和空头势力的强弱。图4：白糖期权P/C比例（成交量、持仓量）

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货

市场分析
波动率分析
波动率是金融市场中非常重要的一个变量，图5主要是展现出30天历史波动率、主力合约平值认购期权隐含波动率和主力合约平值认沽期权隐含波动率目前的走势。理论上来讲，相同行权价和到期日的认购期权和认沽期权隐含波动率应该相等，而实际交易中往往存在偏差。绝大多数时间认沽期权的隐含波动率要高于认购期权的隐含波动率。说明市场上投资者对认沽期权的需求更加强烈，使得认沽期权的隐含波动率会高于认购。
图5：主力月平值期权波动率走势

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货

对于波动率交易来讲，尤为重要的是当前波动率水平在历史水平上的高低，图6展现了当前不同期限波动率的变动区间，7条折线则代表了不同期限的历史波动率的高低情况。30天历史波动率在历史25分位数水平附近。图6：白糖期权波动率锥

数据来源：Wind 资讯，华信期货

“微笑曲线”即具有相同到期日和标的资产而执行价格不同的期权，其行权价格偏离标的资产价格越远，理论上隐含波动率会越大，呈现出一种被称为“波动率微笑”的现象。图7：主力合约微笑曲线

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货

根据期权权利义务的不同产生出 4 种单一期权策略：认购期权多头（BC）、认沽期权多头（BP）、认购期权空头（SC）、认沽期权空头（SP）。认购期权多头是看多方向性策略，认沽期权多头是看空方向性策略，认购期权空头是看不涨方向性策略，认沽期权空头是看不跌方向性策略。
图8：单一期权策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货

期权策略跟踪
牛市熊市价差策略
牛市价差策略是指买入一定行权价格的期权，同时卖出相同到期时间但行权价格较高的同种期权，即认购期权牛市价差策略（BCsc）。熊市价差策略是指买入一定行权价格的期权，同时卖出相同到期时间但行权价格较低的同种期权，即认沽期权熊市价差策略（bpSP）。
策略回测结果如图9，牛市价差策略和熊市价差策略表现较稳定。当市场上涨时，牛市价差策略小幅获利，熊市价差策略小幅亏损；当市场下跌时，牛市价差策略小幅亏损，熊市价差策略小幅获利。
图9：牛熊价差策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货

期权策略跟踪
波动率策略
波动率策略包括做多波动率策略和做空波动率策略，常见的波动率策略包括单一期权策略、跨式策略、宽跨式策略、备兑策略等等，而跨式策略基本上对冲掉方向上的风险，是主要的波动率策略。跨式多头策略（BCBP）是买入相同行权价格相同到期时间的认购期权和认沽期权，跨式空头策略（SCSP）是卖出相同行权价格相同到期时间的认购期权和认沽期权。
图10：波动率策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华融融达期货