【白糖期权周报】20200830

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■基本面情况：截至 8 月 28 日当周，原糖小幅回调至 12.5 美分/磅附近， 10 月合约收于 12.63 分/磅，周下跌 1.41%。本周郑糖在现货销售火爆和进口预期偏低的带动下迎来反弹。SR2101 周五收于 5194 元/吨，周涨幅2.75%。
■期权交易情况：截止到 8 月 28 日，本周郑糖期价上涨 2.75%，总持仓量约为 10.9 万张，成交量约为 2.3 万张。
■情绪指标分析：P/C 成交量比例为0.84，P/C 持仓量比例为 0.48。
■波动率分析：主力合约平值看涨期权隐含波动率为 12.93%，平值看跌期权隐含波动率为 17.01%，20 天历史波动率为 14.90%，20 天历史波动率在历史 75 分位数的位置，当前波动率偏高。
■策略推荐：推荐卖出 SR101-C-5400，卖出 SR101-P-4500。

期权策略跟踪

■单一期权策略：看涨期权多头和看跌期权空头本周盈利，看涨期权多头盈利较好。
■方向性债务价差：看涨期权熊市价差盈利。
■波动率策略：跨式多头盈利。

市场分析
基本面情况

信息
1.UNICA 的数据显示，巴西中南部的甘蔗厂在 8 月上半月生产了 322 万吨糖，比 2019 年同期增长了 51％。4 月 1 日至 8 月 16 日的食糖产量达到了 2295 万吨，同比增长 48.2％。8 月上半月压榨了 4,640 万吨的甘蔗，2020/21 榨季累计压榨甘蔗 3.73 亿吨，相当于预计加工甘蔗总量的 60％。目前平均制糖比为 47%。
2.由于只有两个竞标者提出报价，而且报价过高，巴基斯坦贸易公司已经取消了其第一次糖进口招标。该国正在修改其招标标准，以发布第二批招标。
3.由于极端天气和蚜虫侵扰，英国糖业预测甜菜单产将下降 15％。其中三分之二与天气有关，三分之一与蚜虫有关。今年甜菜在生长季节早些时候经历了长期干旱，包括有记录的最干旱的五月，并遭受了蚜虫侵害。
4.巴西咨询公司 Cogo 估计 2020/21 年全球食糖过剩为 1020 万吨。2019/20 年该公司估计为 540万吨。
5.泰国第二批配额 B 招标因竞标价格太低而取消。这批招标是 48000 吨 HiPols，于 3 月 1 日-5 月15 日装运。最高出价为原糖 3 月合约高 181 点。其他三个贸易商报价为 170-175 点。13 个投标的平均升水为 157 点。

原糖方面，8 月 27 日，美联储主席鲍威尔表示，美联储已经同意采取平均通胀目标的政策，将会允许通胀在一定时间适度超过 2%，以弥补通胀在低于 2%时的影响。这是美联储自 2012 年来对货币政策框架进行的最大一次调整。因此全球投资者预期货币刺激政策将维持更长时间，引发周五美元指数下跌和雷亚尔的回升。这支撑了主要商品的价格。基本面上，巴西生产顺利，累计食糖产量达到了 2295 万吨，同比增长 48.2％。2020/21 榨季累计压榨甘蔗 3.73 亿吨，进度超六成，引发少量担忧。同时我们也观察到巴西糖升贴水在缓慢回升，显示后期库存压力在缓解，即期现货端存在支撑。但是更主要的问题在于中国等亚洲地区 4 季度继续采购的不确定风险，令投机者回归冷静观望。伦白糖方面，随着物流恢复，精白糖供给增加同时巴基斯坦进口第一次招标失败，令伦白糖价格承压。原白价格也收缩至 81 美元/吨。持仓方面，尽管投机净多单持仓量回升至今年 15 美分以上时候高位，但是投机空单已经偏低，继续大规模离场空间不大。同时商业净空单也因为以雷亚尔计价的原糖价格高达 1550 雷亚尔/吨的 5 年高位而不断增加。
郑糖方面，本周现货销售火爆，随着双节旺季临近，终端和贸易商都在进行库存补充和备货。现货价格回升了 60-110 元/吨。根据我们对 8 月销售的跟踪，预估 8 月广西单月销售 65 万吨，云南单月销售25 万吨，全国单月销售 105 万吨。需求端真实的走好，支撑了郑糖。
另外一方面 7 月进口仅为 31 万吨，明显低于之前市场 45 万吨左右的预期，同时进口备案进度缓慢，加工糖处于去库存阶段。在加工糖压力减轻和需求旺季时期，配合整体商品指数回到疫情前附近而形成的乐观情绪，郑糖短期获得反弹动力。但是根据 3 季度的巴西对中国发运量偏大，和 9 月下旬甜菜产区陆续开榨，新榨季生产期来临，中期看来上方也需要谨慎。
总的来说，原糖下行空间不大，我们仍认为12.5美分附近存在支撑。但供需基本面无亮点和持仓都限制原糖短期进一步上行，关注汇率方面对商品价格的影响。郑糖今年继续延续其季节性旺季带来的“7死8活9回头”规律。加工糖的去库期叠加较好的产销数据，将支撑郑糖短期偏强，但不可过分看高。
市场分析
交易情况

图1：白糖期权日成交量和持仓量的统计

数据来源：Wind 资讯，华信期货

图2：白糖期权主力合约持仓量情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

图3：白糖期权主力合约成交量情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

市场分析
情绪指标分析
P/C比例一般是指认沽期权与认购期权交易量（成交量）的比值，一般可以用P/C 比例衡量市场上多头势力和空头势力的强弱。

图4：白糖期权P/C比例（成交量、持仓量）

数据来源：Wind 资讯，华信期货

市场分析
波动率分析

波动率是金融市场中非常重要的一个变量，图5主要是展现出30天历史波动率、主力合约平值认购期权隐含波动率和主力合约平值认沽期权隐含波动率目前的走势。理论上来讲，相同行权价和到期日的认购期权和认沽期权隐含波动率应该相等，而实际交易中往往存在偏差。绝大多数时间认沽期权的隐含波动率要高于认购期权的隐含波动率。说明市场上投资者对认沽期权的需求更加强烈，使得认沽期权的隐含波动率会高于认购。
图5：主力月平值期权波动率走势

数据来源：Wind 资讯，华信期货

对于波动率交易来讲，尤为重要的是当前波动率水平在历史水平上的高低，图6展现了当前不同期限波动率的变动区间，7条折线则代表了不同期限的历史波动率的高低情况。30天历史波动率在历史25分位数水平附近。

图6：白糖期权波动率锥

数据来源：Wind 资讯，华信期货

“微笑曲线”即具有相同到期日和标的资产而执行价格不同的期权，其行权价格偏离标的资产价格越远，理论上隐含波动率会越大，呈现出一种被称为“波动率微笑”的现象。

图7：主力合约微笑曲线

数据来源：Wind 资讯，华信期货

根据期权权利义务的不同产生出
4
种单一期权策略：认购期权多头（BC）、认沽期权多头（BP）、认购期权空头（SC）、认沽期权空头（SP）。认购期权多头是看多方向性策略，认沽期权多头是看空方向性策略，认购期权空头是看不涨方向性策略，认沽期权空头是看不跌方向性策略。
图8：单一期权策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

期权策略跟踪
牛市熊市价差策略

牛市价差策略是指买入一定行权价格的期权，同时卖出相同到期时间但行权价格较高的同种期权，即认购期权牛市价差策略（BCsc）。熊市价差策略是指买入一定行权价格的期权，同时卖出相同到期时间但行权价格较低的同种期权，即认沽期权熊市价差策略（bpSP）。
策略回测结果如图9，牛市价差策略和熊市价差策略表现较稳定。当市场上涨时，牛市价差策略小幅获利，熊市价差策略小幅亏损；当市场下跌时，牛市价差策略小幅亏损，熊市价差策略小幅获利。
图9：牛熊价差策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

期权策略跟踪
波动率策略

波动率策略包括做多波动率策略和做空波动率策略，常见的波动率策略包括单一期权策略、跨式策略、宽跨式策略、备兑策略等等，而跨式策略基本上对冲掉方向上的风险，是主要的波动率策略。跨式多头策略（BCBP）是买入相同行权价格相同到期时间的认购期权和认沽期权，跨式空头策略（SCSP）是卖出相同行权价格相同到期时间的认购期权和认沽期权。
图10：波动率策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货