波动率卖方谨慎续持，关注日内Gamma交易机会

张革金融团队中信期货研究部

市场成交规模小幅下降，中期情绪偏谨慎。期权策略方面，建议构建Gamma Scalping 组合参与日内交易，波动率卖方谨慎续持，可关注不同期权标的表现差异带来的套利机会。

策略推荐：波动率卖方谨慎续持，关注日内Gamma交易机会
股指方面，本周预计短期仍是高位震荡，突破前高难度较大。央行持续净投放改善资金面预期，短期支撑股价表现。而目前新高难度较大，一方面创业板注册制落地难以起到改善市场氛围的作用，另一方面资金面现退潮迹象，短期暂未看到新增资金打破市场平衡的征兆。在此背景下，短期仍是高位震荡。

期权策略方面，结合我们目前对于股指的观点，暂不推荐单一的方向性交易，更多的以Gamma Scalping参与标的的日内波动。波动率交易方面，隐含波动率仍有较大回落空间，建议以波动率卖方为主，但需关注Gamma部位风险。同时，建议关注不同期权标的表现差异带来的套利机会。此外，本周ETF期权8月合约即将到期，在标的波动较大的背景下，可适当关注末日期权可能出现的大幅波动的交易机会。

风险因子：1）中美关系发展超预期；2）期权市场情绪再度高涨

策略回顾：周度策略与日度策略均表现较好

我们在上周的策略报告中推荐了波动率卖方续持。从市场的整体情况看，上周市场处于宽幅震荡，隐含波动率整体偏弱，期权做空波动率组合表现较好，周度策略平均收益率为10.19%。每日观点策略与周度策略基本保持一致，日度策略平均收益率为6.48%。

市场回顾：市场成交规模小幅回落，短期情绪较稳定，中期情绪偏谨慎

上周，标的市场整体呈现震荡格局，期权市场成交规模小幅下降。四种期权品种日均成交额为43.30亿元。沪市300ETF期权、上证vix.shtml" target="_blank" class="relatedlink">50ETF期权、深市300ETF期权及中金所300指数期权日均成交额分别占比33.01%，42.38%，5.73%及18.89%，各市场占比较稳定。

上周，期权标的呈现宽幅震荡走势，期权市场成交量PCR与成交额PCR呈现小幅上升后回落趋势，整体相较前一周略微上升。市场成交主要集中在平值附近，市场短期交易情绪较为稳定。从偏度指数及持仓量PCR来看，上周持仓量PCR相对比较平稳，偏度指数小幅上升，表明市场中期情绪偏谨慎。

一、策略回顾与推荐：关注日内Gamma交易机会，波动率卖方谨慎续持
上周策略跟踪：波动率卖方谨慎续持

我们在上周的策略报告中推荐了波动率卖方续持。从市场的整体情况看，虽然波动率在周一和周五有所上升，但整体仍处于回落趋势，期权做空波动率组合表现较好，各期权市场平均收益率10.19%。

同样我们也根据期权的日观点构建策略进行跟踪，每日开盘时根据当日的期权日度观点构建策略，收盘时平仓，追踪日度观点的策略表现。从上周的市场表现来看，每日观点策略与周度策略基本保持一致，每日观点策略平均收益率6.48%。

股指观点：短期仍是高位震荡，突破前高难度较大

上周股指宽幅震荡，其中创业板指数一度大跌，高位股集中回调是诱发情绪恶化的关键因素。短期建议无惧反复，流动性想象空间加大提供底部支撑，但在新利好出现之前，短期新高难度也偏大。

对于后市，央行净投放行为会被视为宽松加码的信号，故在政策预期转向之后，这将给予指数上行的想象空间。而指数能否冲高，我们认为取决于是否有新的利好，短期来看，突破契机可能有两个，一是创业板注册制落地改善市场氛围，二是新增资金介入股市。但是本轮创业板新股研发投入不及首批科创板、发行市盈率大幅调升、20%涨跌幅限制打板策略，创业板注册制落地难以起到改善市场氛围的作用。同时，资金面现退潮迹象，一是融资买入额占总成交额比例下降，暗示杠杆资金流入谨慎，二是部分业绩预增股反而面临利好出尽的压力，短期暂未看到新增资金打破市场平衡的征兆。故短期高位震荡概率较大，震荡环境下，继续关注低估值链条配置机会。

期权：关注日内Gamma交易机会，波动率卖方谨慎续持
结合目前我们对股指的观点：预计短期高位震荡，突破前高难度较大。因此期权暂不推荐单一方向策略。从近期市场表现来看，市场仍处于反复调整的过程中，短期走势不确定性较强，标的日内波动较大，建议以Gamma Scalping组合交易标的的波动行情。若投资者仍对短期走势有较强的预期，建议构建风险较低的价差组合布局方向性变动。同时，本周ETF期权8月合约即将到期，在标的波动较大的背景下，可适当关注末日期权可能出现大幅波动的交易机会。

波动率交易方面，上周期权市场隐含波动率呈现小幅上升后回落的趋势。周一受到标的大幅上涨的影响，隐波有所上升。但随着标的价格回落，隐波在随后的三个交易日持续下降，周五略微回升。整体来看，隐含波动率仍然处于降波通道。从目前的市场情况来看，隐含波动率仍处于2016年以来的历史高位，存在较大的回落空间，虽然短期可能受到市场情绪的影响，存在小幅上升的可能，但是鉴于市场中期情绪稳定，我们预期隐含波动率仍将继续呈现回落的趋势。因此，在做好短期风险管理的同时，仍然建议以波动率卖方为主。

在近期板块轮动的行情下，可持续关注不同期权品种之间的趋势套利机会。上周美国取消了双边贸易会谈，加大了对华为的制裁力度，科技板块抛压仍较重，而金融等板块估值较低，预期未来各板块表现存在显著差异。由于上证50指数与沪深300指数在不同板块上的权重不同，预期两者表现差异会带来不同期权品种的套利机会。

风险因子：1）中美关系超预期；2）期权市场情绪再度高涨

二、流动性分析：市场成交规模小幅下降

上周，期权市场成交规模小幅下降，四种期权品种日均成交额为43.30亿元。沪市300ETF期权、上证50ETF期权、深市300ETF期权及中金所300指数期权日均成交额分别占比33.01%，42.38%，5.73%及18.89%，各市场占比较稳定。

三、市场情绪分析：短期情绪较稳定，中期情绪偏谨慎

上周期权标的呈现震荡走势，期权市场成交量PCR与成交额PCR呈现先上升后回落趋势，整体来看，相较前一周略微上升。从不同执行价的期权成交分布来看，市场成交主要集中在平值附近，重心较稳，期权市场短期交易情绪较为稳定。

从偏度指数及持仓量PCR来看，上周持仓量PCR呈现小幅波动，整体走势相对比较平稳，而偏度指数小幅上升，表明期权市场投资者的中期情绪维持谨慎姿态。

四、波动率分析：期权隐含波动率先升后降

上周，期权市场隐含波动率呈现小幅上升后回落的趋势。周一受到标的大幅上涨的影响，隐波有所上升。但随着标的价格回落，隐波持续下降，周五略微回升。整体来看，本周隐波仍处于降波通道。目前，隐波仍处于历史高位，存在较大回落空间，市场后续情绪相对稳定，预计隐波大概率会持续回落。

从波动率曲面来看，目前四种期权的认购与认沽波动率曲面均较平滑，同时也可以看到，认沽期权隐含波动率曲面高于认购期权，市场投资者较多的选择交易认沽期权，市场情绪偏谨慎。

五、主要策略跟踪：做空波动率组合表现较好

我们每周首个交易日构建主要的期权策略进行跟踪，构建的策略为：做多波动率组合（买跨式），做空波动率组合（卖跨式），牛市看涨价差组合（平值上下两档），熊市看跌价差组合（平值上下两档），保护型期权对冲组合（平值认沽期权）以及备兑期权组合（虚值两档认购期权），中间不进行动态调整。

从上周的整体情况来看，标的价格整体呈现反复震荡趋势，周一标的大幅上涨，随后持续震荡下行，周五再次回升。隐含波动率整体偏弱，牛市价差组合与熊市价差组合表现波动较大，做空波动率组合表现较好，做多波动率组合表现较差。由于市场整体呈现震荡格局，对冲策略中，保护型期权组合表现略差，期权备兑组合表现波动较大。（注：上周五为股指期权8月合约到期日）