期权交易成功三要素：专业知识+心态+资产管理

这是一组系列文章，第一篇说明期权可以理解成保险合约，期权的卖方如同卖保险，买方则是投保人，对保险公司最有利的情况是没有事件发生，坐收保险费。市场波动时（有事情发生时）买期权才有赚头，反之权利金随时间流失。详见文章《我以为做期权卖方是因为“人傻钱多”，结果人家才是大佬》第二篇提醒小额交易人在没有规避风险的情况下卖期权风险很高。保险最重要的是发生事故的机率，对等到期权，最关键的是标的物价格的波动。详见文章《那一年，台湾爆发期权史上金额最大违约案，损失金额约一亿两千五百万元》第三篇说明波动率相关概念，在这些基础之上，本篇开始讨论期权交易。详见文章《为什么说波动率是期权交易的关键？》01 交易相关的重要理念先说明与交易有关的重要观念，常见的课题是“期权交易策略”，本篇的标题为“期权交易”，交易分成三个面向，详见图1。
三者环环相扣，“交易策略”只是专业知识的一部分。人有IQ与EQ，在交易领域中IQ（EQ）与图1中专业知识（心态与观念）属性相近，交易在策略（IQ）之外，心态与观念也很重要或更加重要，读者可以回想过往交易的经验，赔钱的原因往往不是IQ，而是EQ犯了错。作者问过一些交易很有经验、绩效也不错的专业交易人，两项中一定要区分，哪一项比较重要？答案几乎一面倒：EQ。气长者胜，有些策略或部位明明会赚钱，却因为资金压力被迫了结，资金控管在交易中也至关重要。更甚者，同一个行情走势，在不同的资金配置之下交易的结果会不一样。例如一个三波段的涨势，一种方式是在低点全部资金都用上，一直持有到高点（现实交易中不太可能买在最低点、卖在最高点，只是举例表达概念），另一种方式是分批，在过程中透过加、减部位以增加收益。绝大多数的书籍或培训内容限于专业知识这个部分，可能更窄的只着重“交易策略”，事实上三者应当并重，不可偏废。再者，计算机、通讯与信息的发展，交易除武功之外，武器（信息接收、分析与下单）变得也很重要，必须纳入专业知识的范畴。换种方式讲，交易可以分成“知易行难”与“知难行易”两类：知易行难：“指数期货或指数期权套利”是例子，知的部分不难，胜负关键是速度、速度、速度，武器至关重要，知难行易：“知”在股票交易中扮演重要角色，除非进出单量很大，绩效受武器（例如下单速度）的影响不大。特别一提的是“专业知识”与“判断力”有重叠，但不是等号。交易除了专业知识外，判断力（尤其是见微知著、一叶知秋的能力）非常重要。医学者与医生的差别在于后者临床诊断时必须做许多判断，很多好的医学者在医理上有卓著贡献，但看病就不一定。交易也是一样，专业知识丰富对判断的确有帮助，但不必然判断力就好。最后，事情可以分成三个部分：What、Why和How，工欲善其事，必先利其器，在好的工具外，工序（How）也非常重要。学校教育着重“定价”（Pricing）和交易策略，作者曾长期在学校任教，回想当时的认知是只要有好的订价模型与策略，交易便水到渠成、无往不利。事实上Pricing绝不是事情的结束，而是开始，交易策略也只是整个工程的一部分，对定价有概念、决定了策略之后到下单交易，获利（或停损）了结部位，其中还有非常多的细节要处理，本系列尝试补强这些相对讨论比较少的课题。
02 期权的非线性特性——Delta与Gamma市场上商品很多，特性各自不同，交易人有必要对标的物的特性有清楚、深刻的了解，操作期权时要注意。期权的非线性特性具加速度（油门）、减速度（刹车）的效果。以买权为例表现在图中是曲线（见图2），期权的特性就来自于曲线，而不是直线。曲线的斜率（买权定价公式的一次微分）称为Delta，Delta的意义有几种不同的解释。
Delta可理解为当标的价格改变时，期权价格改变的幅度。以Delta＝50为例，如果标的增加1元，衍生的期权会上涨0.5元（1×50%）。Delta也可理解为对冲一单位期权时对应的标的物要多少单位（对冲比例）。延续Delta ＝50的例子，如果期权是200个单位，价格增加0.5元，总部位增加100元，标的物价格的变化是1元，所以要100单位（0.5×200＝100＝1×100）。从对冲比例概念延伸，两边相等（或等同）才能相互冲销，Delta还可以理解为等同期权部位效果的目标物单位数，当Delta＝50时冲销200单位的期权需要100单位的标的物，所以持有200单位期权，在Delta＝50时等同持有100单位的标的物。图2左边标的物与期权的部位维持不变，各为100与200个单位，随着标的价格往上，Delta愈大（曲线的特性），用标的物相应冲销期权所需的单位数也愈来愈大，标的价格再涨1元时（表1左边第三栏），Delta＝53，期权价格增加0.53元，总部位增加106元，要106单位（0.53×200＝106＝1×106）。表1列示标的价格以1元间距往上涨，用标的物相应冲销期权的单位数从100→106→114→126→ 140→160，由于斜率愈来愈陡，增加的也愈来愈多。表1中的数字表达一个很重要的期权特性，期权与目标物部位始终维持不变，但随着目标价格上涨，等同期权部位效果的目标物单位数呈增加状态，换句话说，期权具有对“自动”加码的特性。如果持有的是标的物本身，部位一直维持在100个单位，必须“人为”再加买才有放大的效果。
图2右边则反过来，当走势不利时（价格从右往左移）应该减码，Delta变小代表期权具“自动”减码的效果。同样的，标的物一直是100个单位，必须“人为”减码。Delta介于0到100使得期权交易还具有杠杆效果，期权交易用权利金计算，但赚赔是以合约价值为准。杠杆效果最大的是图2左图的左边，愈往右效果愈小，极端情况是最右边，Delta趋近100的时候，100代表期权价格与标的价格一样，没有杠杆的作用。另外Delta还表达了期权从虚值跨越龙门变成实值的机率。图2左图最左边距离门槛（执行价）很远，成功的机率小（Delta小），必须发生重大事情价格才有可能越过执行价，愈往右机率愈大，平值的机率为50，一半一半，尴尬也微妙，往左一点点便白搭，往右一点点便麻雀飞上枝头变成凤凰。
03 期权的时间价值流失——Theta买期权付出的权利金随时间过往流失，称为Time decay，图3用三度空间表达时间价值的变化，纵轴是Theta。横轴1由后往前代表期权的存续期间，愈后面期间愈长，横轴2是标的价格，该图是之前用台股指数期权为例画的，5500、5561、……、6470是台湾市场指数的价位。
图中清楚显示期限长的时候，时间价值流失相对较慢，愈接近到期，速度愈快，最后急剧下降归0。期权在到期前是平滑的曲线（图4中红色与绿色虚线部分），到期时损益曲线不再平滑（图4中的黑线），在到期前夕必须经过急剧的变化才会由平滑、连续变成不连续的图形。
从虚值往右移，时间价值流失愈来愈大，期权处平值的时候最大（图3横轴2的标的价格的中心点），但进入实值后并不是愈右愈大，是反过来愈来愈小。
04 期权的买卖价差相对较大交易要付手续费，计算成本时建议将买、卖之间的价差也纳入考虑。期权不同于标的现货或期货，以表2为例，纵格（栏）代表不同的执行价，横格（列）是到期月份，标的现货没有到期月份，也没有执行价，相当于表中左上角绿色格子，只有一格。期货有不同的到期月，相当于表中第一列，期权既有不同的月份，又有执行价，如果五个月份、20个执行价，便有100个合约。同样的交易量，现货都落在一个格子内，期货分散到五个格子，因为期权最为分散，有些格子（或合约）很可能交易量很小，甚至没有，为促进交易的便利，期权多设有做市商。
作市商双向报价（买价与卖价），扮演市场的相对方提供流动性。买与卖是相对的，交易人下单买（卖），买（卖）到的是揭示的卖价（买价）。如图5所示。
买、卖价之差称为“价差”（Bid – ask spread），做市商以赚取价差为主，利润来自于低买高卖，交易人则反过来高买低卖，买卖间会赔价差。期权的价差相对于其他商品例如期货会比较大，以台股指数期权十一月平值合约与指数期货为例：

期权的买卖价差：47.50—48.50，相差1点，成交价：48.00；期货价差：8906—8907，相差1点，成交价：8907；

都是一个点，但期权是48点的一点，期货则是8907点的一点，台股期权一点是50元新台币，期货是200元，即便调整合约大小后差异仍然很大，以百分比计算：

期权：50元×（48.5—47.5）/ 50元 × 48 ＝2.08%期货：200元 × （8907 – 8906）/ 200元 × 8907 = 0.0112%

期权是期货的185倍。比较吊诡的是期权用权利金交易，总金额原本就不大，价差以金额计算时（上例是权利金的2%左右）则来的更小，所以容易被忽略。另外，期权杠杆倍数大，只要作对报酬率可以用倍数计，所以可以支撑（或容忍）较高的交易成本，但前提是作对，如果经常作不对，一段时间回头看成本不小。教科书讨论交易策略时很少把交易成本考虑在内，例如Butterfly策略用到四个合约，如果到期前了结部位，四个合约就是四个Spread，不论是否赚钱，延续上例一个合约来回是2%，四个就是8%。
05 期权交易的准备工作1.市场行情的掌握。充分了解期权特性后，可以着手进一步的准备工作。其实不光是期权交易，只要跟交易有关，状况的掌握永远重要，行情包含的很广例如市场处在什么阶段？接下来的走势（也就是方向）？波动大还是小？整体资金是宽松还是紧俏？市场上人气与资金参与是否热络？有没有什么重要事件可能即将发生或已在进行中……只要行情与大方向抓对了大概就会赚钱，不管是什么商品，采用的是什么策略，差别只是过程快慢、复杂一点还是简单一点，心力费的多一些还是少一些，赚的多还是少。如果掌握的不好，商品或策略的差异也不大。可能有人会大声说：“我采用的是Delta neutral策略，Market view或方向不重要”，这是认知上的错误，本系列后续会专篇讨论Delta neutral策略，届时再仔细说明。作者语重心长地讲一句话，很多年轻朋友花了很多时间在数学模型、电脑程序或复杂的策略上，却没有花太多心思在Market view的培养，后者才是核心之所在。好多次被问到：“一个财经专业人才最重要的本事是什么？”，相信答案见仁见智，因人而异，我的答案则很肯定，只有一个：“Market sense或Market view”。判断行情走势的方法很多，各人巧妙不同，有心往交易这条路发展的人有必要理出一套属于自己的方式。2.熟悉标的特性。期权是衍生商品，母子关系中的子，深受母亲的影响，有必要深刻、充分了解与母亲有关的一切，以中金所规划的沪深300指数期权为例，指数期权按字面顺序是：指数 + 期权，是把期权架在指数上，先充分了解影响指数变化的因素再讲指数期权。沪深300指数期货已交易多年，交易人对沪深300指数应有所掌握，如果还没有，建议上中证指数公司网站下载“中证系列指数计算与维护细则”并仔细研读，有很多细节会影响交易结果。3.定时汇整“事件历”。影响期权价格最关键的是波动率，波动常来自事件的发生，交易人有必要了解关键事件的时间点，以沪深300指数期权为例，重要经济数据公告时间、人行开会日期、权重股公司法说会、财报公布尔日等有必要充分掌握，每周甚至每日检视事件历，知道接下来会发生什么事。4.熟悉交易、结算规则。球员要深谙球赛规则，否则再好的球技也无从施展，交易人要清楚交易规则各项细节。由于可以从很多渠道获取相关资讯，本系列只提醒注意，细节则从略。来源:《中国期货》期权小贴士：Delta的原始数值介于0与1.00之间，常见的例子是Delta＝ 0.25、0.50或0.75之类的，这也是大多数书籍的叙述方式。有些书采用Delta介于0与100之间，与日常生活经验较近，理解与感觉上更为贴切，本系列采用“介于0与100之间”。【免责声明】
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