隐含波动率的持续下滑将如何终结？

王智奇国泰君安金融衍生品研究所

隐含波动率持续下滑的情形是否还会继续？何时会迎来拐点？这些问题是股票与股指期权市场参与者普遍关注的核心所在。本文选取了vix.shtml" target="_blank" class="relatedlink">50ETF期权上市以来历次隐含波动率持续下滑的情形，分析了低波动是如何结束的、结束后标的资产走势以及隐含波动率会如何演绎。

1持续下滑天数已接近历史记录

本轮隐含波动率已经持续下滑45个交易日，为历史第二长记录。我们以隐含波动率20日均线来判断趋势，若20日均线一直向下走（20day-MaT+120day-MaT）则认为下滑趋势结束。

隐含波动率是衡量情绪的指标，历史看，往往在震荡区间收敛的走势里，隐含波动率会出现下滑，伴随投资者情绪越发低迷，然后情绪总会有反转的时候，而且越发低迷，越小的边际力量就可以改变格局。因此，从周期上看，隐含波动率的下滑与上升存在一定周期性，低迷了一段时间后总会出现反转。

2历史上的情形

类似人类的情绪，高峰低谷、起起伏伏的波动有一定规律，我们也尝试探寻市场隐含波动率的下滑与拐点规律。我们统计了历史上周期前五长的隐含波动率持续下滑的情形，发现从标的走势上看，存在以下规律：

（1）低波动率的终结往往是一根大阳线或大阴线（绝对值一般要在4%以上），5次情形中仅有1次绝对值小于4%；

（2）到底是大阳线还是大阴线。该方向有3次是与之前的20天均线方向一致的，2次是在20天均线走平；

（3）出现大阳或大阴后，再往后的1-2个月走势，4次是和该阳线或大阴线相反的，1次是转为震荡。

2016年6月13日的大跌，结束了之前隐含波动率54个交易日持续下滑情形，当时是端午假期后首个交易日，入摩预期落空，市场跌到窄幅震荡区间下沿，此后震荡上涨，并迎来2017年上证50的小牛市。

2019年6月20日，市场在没有明显利好下大涨，结束了之前隐含波动率34个交易日持续下滑情形，形态上看属于技术性反抽、测试前高，而之后市场逐步回落。

2015年11月4日，市场也是在没有明显利好下大涨，结束了之前隐含波动率29个交易日持续下滑情形，短暂上涨3日后转弱，并在一个月后大跌。

2018年10月8日，国庆后第一个交易日，受到外围市场大跌影响，股指大跌，结束了之前隐含波动率28个交易日持续下滑情形，之后震荡走弱，这也是5次里仅有的1次，市场在大阴线（或大阳线）出现后，延续该方向的。

2019年1月2日，2019的第一个交易日，弱势趋势下的最后一跌，结束了之前隐含波动率28个交易日持续下滑情形，之后市场走出了反转连涨走势。
3隐含波动率演绎

从隐含波动率维度看，拐点后，极少出现直接反转、进入波动率上升趋势的情形，大概率是冲高3-5个交易日，然后波动率略微下滑、进入一个横盘区间。因此，波动率操作维度看，应该是先以事件性思维尝试做多波动率，事件发生后，切换回卖期权模式较好，直接波动率反转、持续上升的概率较低。当然，届时的卖期权不会像隐含波动率持续下滑时那么好做，大概率波动率是在一个区间的。

4展望当下市场

根据前文总结经验，结合当前市场，我们预估从时间轴顺序看接下来大概率发生三件事：

（1）波动率持续下滑不可持续，将在1-2周内出现一根2%-4%的大阳线或大阴线来结束波动率持续下滑格局，阴线概率略高一些；
（2）大阳线或大阴线出现后，隐含波动率预计冲高4%-8%左右，之后波动率又将回落、进入一个比现在略高的平台；
（3）大阳线或大阴线出现后，极有可能是市场短期的顶部或底部，阳线的高点或阴线的低点成为阻力位或支撑位的重要参考点。