来源：信达研究
2020年新年开篇， 市场走出了阶段性 行情，初有牛市的味道，在当下的市场环境下，我们 期权策略的系列性文章也进入到一个新的阶段，前期的三篇文章中，都是从期权结合现货的角度上来写，今天开始我们推进至纯期权交易策略中来，今天我们给投资者们带来第一个纯期权交易策略“牛市价差策略”配合着市场小牛初现，从纯期权交易的角度来说，难度是会相对有些高的，因此我们针对每一个纯期权交易策略，细细的讲长期的聊，希望能让绝大部分普通投资者了解清晰，并运用到自己的投资中去，笔者从以下几个角度与投资者朋友们谈谈“牛市差价策略”；一、什么是价差策略？什么牛市价差策略？二、牛市价差的概述与适用环境。三、牛市价差策略选择。四、牛市价差的特点、损益图、希腊字母。五、牛市价差策略的感悟与长期绩效表现。 一、什么是价差策略？什么牛市价差策略？ 1、什么是价差策略？ 价差策略交易是指投资者在买入一个或多个期权的同时卖出另一个或多个期权，两个期权的标的证券相同，其他要素有所差异，比如行权价格或到期月份不同，行权价不同的价差策略一般为垂直价差策略，到期月份不同的价差策略一般为水平价差策略。 期权价差策略包含买卖多个不同类型的期权，那么根据构建策略时权利金收入或支出的不同，可以将价差策略分为收入型与支出型。 2、什么是牛市价差？ 牛市认购价差策略是指投资者买入较低行权价的认购期权，同时卖出相同数量较高行权价的同月认购期权，牛市价差策略是打包期权的一种，打包期权是由标准欧式期权与远期合约、现金或标的资产等构成的证券组合。（牛市价差构建与操作图） 二、牛市价差的概述与适用环境 即预期标的证券后市温和上涨但上方有压力位，涨幅有限的慢牛行情，牛市价差策略限制了价格大涨时的潜在收益，但增加了价格小涨时的收益（因为一买一卖成本降低），盈亏均有限，与直接做多股票相比该策略交易成本较低，且有自带止盈止损的功效。 三、牛市价差策略的选择 牛市差价交易策略在标的股票行情适度上涨时有所收益，但最大收益和最大损失都有限。所以投资者预期标的股票会适度上涨而非大幅度上涨时，可以采取牛市差价交易策略，在保证损失和收益都在一定限度下获得适度收益；如果有10个不同执行价的看涨期权，通过简单的排列组合计算，可以构造出45种不同的牛市价差策略，如此多的策略，我们该如何选择呢? 我们知道牛市价差策略是通过买入低执行价看涨期权同时卖出高执行价看涨期权来构造的，当标的价格超出高执行价时可以实现最大潜在盈利，当标的价格低于低执行价时出现最大潜在亏损，这也是为什么我们牛市价差是自带止盈止损的策略，建立牛市价差时，如果选择的高执行价期权超出标的价格太多，那么实现最大潜在盈利的可能性就会下降。如果选择低执行价期权都是选择极度虚值的，那么基本上实现盈利的机会就非常渺茫。虽然建立这种极端激进价差的成本非常低，潜在收益非常高，但这种价差和买入深度虚值看涨期权的投机策略相仿，很可能会损失全部投资。相对保守一些操作的则是选择的两个看涨期权都是实值的，这种策略有很大可能会实现最大盈利，但潜在盈利要小得多。 虽然选择策略的激进程度和投资人的投资风格有关，但一般情况下，我们还是要兼顾策略的潜在收益和潜在风险。如果仅仅从潜在收益角度来考虑，那么无疑深度虚值价差策略是最好的，但这很可能会仅仅停留在幻想之中，在现实中是很难实现的，因此首先要排除掉最大盈利价格和当前标的价格距离太远的价差策略。现实中，我们会引入波动率的概念，一般假定衍生品价格的运动是个随机过程，其运动遵循对数正态分布，价格在当前标的价格一定波动率范围内的概率密度较大。一个考虑了标的运动的简单方法是，假定标的在到期时波动的幅度等于平值看涨期权中的时间价值的2倍。因为波动率越大的标的，它的期权的时间价值就越大，这样的方法是一种将波动率结合到分析中的简单的尝试。同时，因为远期期权的时间价值比近期期权大，它也可以将较长时段内的较大的运动容纳在内，这样我们就可以根据标的到期时的可能价格，简单计算出到期时最大潜在收益和潜在风险，从而计算出收益风险比，然后据此排序筛选出较好的策略。 对于大部分价差来说，即使标的价格朝着对价差交易者有利的方向运动，也有必要等上一段时间，以便让盈利变得可观。由于这个原因，牛市价差对短线交易者并不适用，除非期权的剩余存续期很短。如果我们对标的短期看多，那么直接买入看涨期权比建立牛市价差要更好一些。价差的变化主要是时间的函数，标的价格的小幅运动在短期内不会对价差短期价格变化带来多大影响。不过，如果标的在到期前小幅上涨，那牛市价差就会比只买入看涨期权有明显的优势。 四、牛市价差的特点，损益图，希腊字母 1、特点与损益图 特点一：最大盈利有限。（行权价之差+卖方保证金） 特点二：最大损失有限。（权利金之差） 特点三：期初费用较低。（一买一卖构建策略组合） 2、希腊字母特征 Delta一直为正；当股价等于较低行权价时Gamma最大，当股价等于较高行权价时Gamma最小；当股价等于较低行权价时Vega最大，当股价等于较高行权价时Vega最小；当股价位于低行权价时，Theta为负，当股价位于高行权价时，Theta为正；Rho绝大多数情况为正。 五、牛市价差策略的感悟与表现 1、感悟 牛市价差策略是领口策略的一种杠杆性替代，从收益的角度，行权价差距越大越高，从波动率和回撤的角度，行权价差距越小越高，一般没有明显趋势的行情下，平值合约与虚值两档合约执行牛市价差策略的最为折中。 2、牛市价差的长期绩效表现（ vix.shtml" target="_blank" class="relatedlink">50ETF期权）
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