同花顺丨金融科技先行者，AI 助力掘金 C 端流量变现

投资要点：
推荐逻辑：公司具备极强的贝塔属性，与2015 年市场峰值相比，公司基本面和外部环境发生了明显的改善：1）投资者结构：持股 10 万元以上的大户比例由 2017 年的 17.9%提升至 2019 年的 44.5%，投资大户比例的提升活跃用户付费率和 ARPU 值。2）月活用户数量：相对于 2015 年 2300 万，2019 年提升至4000 万以上，接近翻倍。3）C 端产品数量：相对于 2015 年 10 余款，2019年 C 端产品数量已经达到 30 余款，产品数量增长带动活跃用户付费率的提升。4）AI 技术成熟：相对于 2015 年仅通过电信增值服务和基金代销变现，2019年公司备案第一款私募基金产品同花顺阿尔法一号，进一步拓展公司变现渠道。l A 股市场交易量触底反弹，投资者结构改善。市场交易量触底反弹，2019 年Q1 季度 A 股成交额均环比提升 85.8%，达到自 2016 年以来的首个峰值。手机网民的增加为移动端投资类APP的高频使用奠定基础，互联网理财用户保持高增长。投资者结构改善，10-100 万元的账户数和 100 万元以上账户数比例分别提升20.7pp 和 5.9pp。政策+技术因素推动智能资管行业快速增长和落地。l 凭借海量用户多渠道变现，AI 赋能探索新盈利增长点。同花顺APP凭借4000万以上的月活数量遥遥领先，超过第二三名总和的一倍，依托海量用户，通过增值服务、开户导流、广告等方式变现。互联网理财用户高增长，基金代销业务稳步推进，基金拓展保险经纪业务市场。公司运用 AI 赋能打造智能资管平台，探索智能客服、智能投顾等新的盈利增长点。l 现金流重回高增长轨道，盈利能力优秀。C 端业务与市场景气度高度相关，现金流随景气度回升重回高增长轨道。该业务盈利模式的传导路径是：经营性现金流—预收款—营业收入&利润，2019 年Q1市场景气度回升带来现金流高增长，预计年底有望传导到利润。得益于公司产品较高的标准化程度与优秀的商业模式，公司整体毛利率和净利率保持 89%以上和 45%以上的高水准。高效的企业管理降低治理成本，期间费用率（提出研发费用）仅 12.7%；与此同时，高达 35%的研发费用率保证公司产品和技术的持续领先，构建技术护城河。l 盈利预测与投资建议：我们预计公司 2019-2021 年归母净利润将保持34%的复合增长率。公司凭借海量且高粘性的用户在 C 端/B 端业务场景中变现，考虑到公司强大的贝塔属性和未来智能资管领域的爆发，对标同类上市公司，给予公司 2020 年 62 倍估值，对应目标价为 134.6 元。投资要件，关键假设：假设 1：宏观经济相对稳定，金融政策（科创板、沪伦通等）逐步深化改革，释放市场活力，根据智研咨询数据，未来 3 年互联网金融信息服务行业增速保持 15%-20%的增长。假设 2：增值电信业务（C 端），公司持续研发新产品，参考公司以往数据，预计每年新增 5 款以上新品。投资者结构的改善（大户占比提升）带来活跃用户付费率和 ARPU 值 2方面的提高，预计未来 3 年业务收入保持 30%左右的同比增长，毛利率大体保持稳定。假设 3：广告及互联网服务（C 端），导流开户返费和交易佣金分成（1:1）大体保持稳定，预计未来 3 年业务收入保持 35%以上的同比增长。假设 4：B 端业务中电子商务（基金代销）和网上行情交易系统服务分别向机构客户收取 1‰服务费和项目费用，业务发展稳定，预计未来 3 年业务收入分别保持在 25%和 35%左右。公司亮点：市场普遍认为公司属于高贝塔属性的标的，公司业绩高度依赖证券市场景气度。我们认为：除了业绩与外部环境（证券市场景气度）强相关以外，相对于 2015 年，公司的基本面和外部环境发生了明显的改善，而这些边际改善有望在下一次市场景气度提升的时候，给公司带来更大的业绩弹性。这些改善的因素包括：投资者结构发生了改变、月活用户数量明显提升、C 端产品数量增长带动付费率提升、AI 技术应用增加变现渠道等。股价上涨的催化因素：证券市场交易量提升、用户付费率提升、单用户 ARPU 值提升、基金代销费率提升、Ifind产品推广进展高于预期、B 端业务获得大项目。估值和目标价格我们预计公司 2019-2021 年归母净利润将保持 34%的复合增长率。公司凭借海量且高粘性的用户在 C 端/B 端业务场景中变现，考虑到公司强大的贝塔属性和未来智能资管领域的爆发，对标同类上市公司，给予公司 2020 年 62 倍估值，对应目标价为 134.6 元。投资风险：证券市场景气度下滑风险；金融政策变动或对业务造成影响的风险；AI 智能资管产品拓展或不及预期；知识产权风险

来源：研究报告：西南证券-同花顺-300033-金融科技先行者，AI助力掘金C端流量变现-191107