【兴业金工徐寅于明明团队】成长表现抢眼，动量反转类因子强势爆发

《投资·宽角度》(20190602)：成长表现抢眼，动量反转类因子强势爆发

本周投资视点  1、成长表现抢眼从过去一周价值和成长的相对表现来看，成长表现依旧相对占优。在我们跟踪的大类风格因子中，价值和成长的行业中性多空组合收益分别为-0.75%和1.15%。成长因子中的单季度营业收入同比增长率（Gr_Q_Sale）和价值因子中的最近财报市净率（BP_LR）、营业收入公司价值比（Sales2EV）、滚动过去12个月的市销率（SP_TTM）表现均进入前十。
2、小盘溢价明显    过去一周大小盘表现差异较大，流通市值的对数（Ln_FloatCap）的行业中性多空组合收益为2.16%，小盘股溢价较为明显
3、动量反转因子强势爆发此外，过去一周另类因子表现尤为强势，20日反转（RTN_20D）、60日反转（RTN_60D）表现均进入前十，可以看出经过5月份的调整，前期跌幅较大的标的反转趋势明显。
4、本周观点经过5月初的大幅度调整，5月末最后一周市场迎来一定程度的修复，也体现在各类风格因子的表现上。从大小盘来看，过去一周小盘走强，溢价优势明显。成长类因子延续了强势表现。尤其需要注意的是动量反转以及部分另类因子的表现值得关注。我们认为接下来需要关注前5月份调整较多并且市值较小的标的。
根据我们的模型，当前经济增长预期边际走弱不过还处于震荡区间，通胀预期和流动性维持在平稳水平，当前风格择时模型并未显示出明显偏好，模型建议从上期的超配Leverage, Size, NonlinearSize, Momentum因子转向均衡配置。

市场回顾过去一周市场主要指数迎来普涨：上证综指上涨1.6%，沪深300指数上涨1.0%，深证成指上涨1.66%，中证500指数上涨1.45%，中小板指上涨2.19%，创业板指上涨2.76%。
与主要宽基指数表现一致，过去一周大部分行业表现优异，农林牧渔、有色金属、电子元器件、国防军工和电力及公用事业等行业表现居前，银行、家电和煤炭行业表现居后，过去一周小幅下跌。
图1、主要市场指数本周表现

数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理
图2、行业指数本周表现

数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理
股票收益率的相关系数以及估值之间的差异性能够在一定程度上反应当前市场上自下而上选股机会的大小。过去一周，个股两两相关系数中位数与上周基本持平。国证1000指数和国证2000指数估值差比上周略有扩大，短期内选股机会有所增加。
图3、A股所有股票两两相关系数中位数（过去一年）

数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理
图4、国证1000估值差

数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理
图5、国证2000估值差

数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理

因子表现从过去一周价值和成长的相对表现来看，成长表现依旧相对占优。在我们跟踪的大类风格因子中，价值和成长的行业中性多空组合收益分别为-0.75%和1.15%。成长因子中的单季度营业收入同比增长率（Gr_Q_Sale）和价值因子中的最近财报市净率（BP_LR）、营业收入公司价值比（Sales2EV）、滚动过去12个月的市销率（SP_TTM）表现均进入前十；价值因子中的滚动过去12个月净资产收益率（ROE_TTM）和成长因子中的过去三年的净利润增长率（Gr_3Y_Earning）表现进入后十。从大小盘维度来看，过去一周大小盘表现差异较大，流通市值的对数（Ln_FloatCap）的行业中性多空组合收益为2.16%，小盘股溢价较为明显。此外，过去一周动量反转类因子表现尤为强势，20日反转（RTN_20D）、60日反转（RTN_60D）表现均进入前十，可以看出经过5月份的调整，前期跌幅较大的标的反转趋势明显。
图6、过去一周因子表现（表现最好和最差的十个因子）

数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理
从因子滚动52周的表现来看，2017年表现强势的价值类因子如BP_LR等因子2018年4月之后表现逐渐陷入低迷，但2018年7月份之后表现又逐渐走强。此外，在经历了2017年的大幅回撤之后，反转因子如RTN_20D和RTN1200D等在2018年2月底开始出现明显反弹，至今一直维持强势。此外,技术类指标在2018年7月之后也集体走强。
图7、因子滚动52周表现（表现最好的五个因子）

数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理
图8、因子滚动52周表现（表现最差的五个因子）

数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理
图9-图11我们给出了价值、成长、反转、情绪、交易行为和规模6大类风格因子过去三年以来的表现。过去一周价值、成长、反转、情绪、交易行为和规模因子的行业中性多空收益分别为-0.75%、1.15%、0.84%、-0.34%、1.09%和4.46%。
图9、价值、成长和情绪大类风格因子过去三年表现

数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理
图10、反转和交易行为大类风格因子过去三年表现

数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理
图11、规模因子过去三年表现

数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理

大类风格因子估值分析与衡量股票估值高低类似，我们同样可以衡量因子“估值”的高低。通常，我们用因子多头组合的估值与空头组合的估值之差，即所谓的“估值差”来衡量因子估值的高低。这里的估值衡量指标我们选择市净率的倒数，即PB。多头组合和空头组合的估值我们分别用各自组合中个股估值的中位数来刻画。一般来说，因子估值差越大，表明多头组合相对于空头组合估值越低，因子的估值也越低。
图12-14我们给出了2005年至今价值、成长、反转、情绪、交易行为和规模六大类风格因子的历史估值差。从整体走势来看，估值差呈现出明显的均值回复特征，因此我们可以通过当前因子估值差在其历史估值差中所处的分位数水平来大致刻画其估值水平的高低。截至2019年05月24日，价值、成长、反转、情绪、交易行为和规模六大风格因子估值差所处的历史分位水平分别为88.4%、57.1%、90.6%、96.9%、88.8%和21.7%。整体来看，价值、反转、情绪和交易行为相对估值较低，成长估值相对适中，而规模因子估值相对较高。
图12、价值、成长大类风格因子历史估值差

数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理，截至2019年5月31日
图13、反转和情绪大类风格因子历史估值差

数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理，截至2019年5月31日
图14、交易行为和规模大类风格因子历史估值差

数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理，截至2019年5月31日

本周观点  我们从选股因子超额收益来源的探讨出发，指出了因子择时理念的来源是时变的因子风险溢价，而风险溢价的波动来源于宏观经济周期的波动。因此我们从因子选股能力跟宏观基本面及大类资产表现进行对照分析，考虑到选股因子在宏观风险暴露上的共性，提出了基于六阶段经济周期的划分来对Barra选股因子（Leverage,EarningsYield，Growth，BookToPrice，Size，NonlinearSize）进行分类，进一步实现因子择时。整体的流程和实现细节参见我们于2018年1月2日撰写的《猎金系列十九——宏观视角下的动态多因子模型》报告。
经过了5月初的大幅度调整，5月末最后一周市场迎来一定程度的修复，也体现在各类风格因子的表现上。从大小盘来看，过去一周小盘走强，溢价优势明显。成长类因子延续了强势表现。这里尤其需要注意的是动量反转以及部分另类因子的表现值得关注。我们认为接下来需要关注5月份调整较多并且规模不大的标的。
从最新经济数据看，当前经济增长预期边际走弱不过还处于震荡区间，通胀预期和流动性维持在平稳水平，当前风格择时模型并未显示出明显偏好，模型建议从上期的超配Leverage, Size, NonlinearSize, Momentum因子转向均衡配置。

指数增强组合表现  年初至今，沪深300指数和中证500指数分别上涨20.56%和17.84%。与市场上沪深300和中证500指数增强基金业绩相比，我们日常跟踪的主要指数增强策略表现位于中等偏上水平。其中，多因子全A选股500增强策略表现抢眼，年初至今的超额收益达4.67%。
表1、指数增强策略年初至今表现汇总

数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理，截至2019年5月31日
图15、指数增强策略净值走势

数据来源：Wind资讯，兴业证券经济与金融研究院整理，截至2019年5月31日

风险提示：本报告模型及结论全部基于对历史数据的分析，当市场环境变化时，存在模型失效风险。

注：文中报告节选自兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。证券研究报告：《投资宽角度20190602：成长表现抢眼，反转类因子强势爆发》对外发布时间：2019年6月2日报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）本报告分析师：徐寅SAC执业证书编号：S0190514070004郑兆磊SAC执业证书编号：S0190517070008-------------------
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行业评级：推荐-相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性-相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；回避-相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。
股票评级：买入-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%；审慎增持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间；中性-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级-由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。

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